兼论二季度宏观分析的两个视角:心中一朵红玫瑰,一朵白玫瑰

主要观点:

一、“经济好.货币紧.通胀起”的赛程正在起变化。当前影响市场的主导逻辑就像一场“经济向好、货币收紧、通货膨胀”三者的竞赛。赛程中阶段领跑次序的变化造成大类资产相对收益率的变动。二季度可能还是“经济好>货币紧>通胀起”的次序,但彼此间的距离发生变化

二、经济向好:PPI-CPI缺口缩小,对产出、盈利支撑力减弱。PPI与CPI增速差作为价格表征与工业化经济体经济小周期波动内在紧密相连。2009年9月到2010年6月份是金融危机后PPI-CPI增速差快速攀升的另一阶段。期间,工业增加值增速从2009年1月的-3%一路攀升到2010年1月份的29%。随后,工业增加值增速逐步回落,PPI-CPI也从2010年6月的3.4%高点回落至2012年底的-4.4%的水平。当前经济小周期向上的很重要支撑力量是价格快速、相对变动造成的中上游产出扩张效应。二季度PPI见顶回落,CPI在技术性因素影响加大、PPI回升向非食品传导两大因素影响下月度走高,不利于价格效应及其所带来的产出扩张效应演绎三.货币收紧:三目标框架聚焦于金融稳定,压力主要来自外部。“金融稳定”落脚于汇率与房价两大核心因素,货币政策展现“双轮”特征,应对汇率、房价两风险。用“顺周期”的宏观审慎监管框架整肃金融杠杆,防控资产价格风险;用传统的货币政策“逆周期”宏观调节框架应对利差变化导致的汇率、资本流动等金融风险。因此,就货币政策调控的“紧”需求着眼于后者。对新兴市场而言,美联储政策最重要,其次是欧洲,日本央行几乎没有什么影响。IIF实证研究表明美国货币政策的影响力是欧洲央行的2.3倍。所以,二季度货币政策的紧压力,欧洲央行宽松淡出影响力占比为30%,美联储为70%四.二季度美联储有可能“鸽”超预期。

(1)市场对加息路径已经预期比较充分,紧缩的边际变化集中于缩表进程的管理;

(2)特朗普与耶伦间的跷跷板。特朗普医保法案失败表明下一步税改和基建政策也非一路顺畅,降低财政赤字扩张对通胀的挤压,使得美联储的加息、缩表之路更从容;

(3)特朗普心中的红玫瑰与白玫瑰:内经一医改法案受阻,外政一中东政策落地、半岛立场强化,内经软化换取外政强势

五、二季度市场的主导逻辑从经济层面看依然是“经济向好VS货币收紧”的对抗,货币收紧的压力主要来自外部,而背后是美国和中国货币政策的主动、被动关系。这种大国间的政策协调又取决于经济和政治的博弈。这场对抗已然演化为内与外的取舍与权衡。特朗普当下的取舍已然明了,这反过来影响着我们的权衡,“经济好VS货币紧”已不单单是经济问题风险提示:半岛冲突演化超预期