三峡水利:偏安一隅有时尽,一遇改革便化龙

国资委批复股权转让,长江电力将成三峡水利二股东

近日,国资委批复了三峡水利二股东重庆中节能将股权转让予长江电力的方案,股份过户完成后,长江电力将持有三峡水利10.20%股份,此外,其关联方三峡资本控股有限责任公司和北京长电创新投资管理有限公司分别持有三峡水利4.08%和1.12%股份,合计占总股本已达15.40%,长江电力及其关联方对三峡水利产生重要影响。

电改实施拓宽购电渠道,若能衔接长江电力发电量,业绩弹性凸显

伴随新一轮电力体制改革逐步实施,三峡水利外购电渠道有望打开,若能借助新股东支持,衔接上其所发水电电量,将会有效降低购电成本,提升盈利水平。敏感性分析结果显示,公司每千瓦时外购电采购成本若降低1分,则电力业务毛利润增加约1029万元,毛利率提升约1.15个百分点。2015年,公司外购电的采购成本约0.36元/千瓦时,长江电力同期平均含税上网电价为0.26元/千瓦时,价差约0.1元/千瓦时,可见公司盈利弹性空间。

有望依托新的股东背景,扩张配售电业务范围

新一轮电改赋予地方小电网企业更大的经营弹性,公司已在重庆设立全资售电子公司,将扩大配售电经营范围。未来若能获得长江电力支持,则将具备外延扩张的能力。重庆范围内涪陵、黔江地区均有地方电力公司(聚龙电力、乌江电力等)从事配电网运营,同时交临两江新区被列为第一批增量配电网试点,配售电业务无论存量、增量市场空间均较为可观。

估值与评级

预计公司2017-2019年EPS分别为0.27、0.30、0.34元,对应2017.04.10收盘价12.67元,动态PE分别为47、42、37倍,考虑到公司股东结构变更,在国内电改大力推进的环境下,有望突破购电渠道瓶颈,提升盈利水平,并且有望拓展配售电业务范围,实现外延式扩张。我们给予公司2017年60倍PE,6个月目标价16.20元,给予“买入”评级。

风险提示:

公司自发电量超预期减少,网内售电量低于预期;电改推进慢于预期,公司外购电渠道依然受限,配售电业务边界扩张阻力较大等。