宏观经济报告:再通胀周期及其对市场的影响,本轮全球再通胀结束了吗

本轮再通胀周期始于去年年中,当前有放缓迹象,但领先指标显示再通胀依然处于进程之中。始于2016年6月的本轮再通胀周期,最先由能源品探底回升带动,受到2016年9月G20峰会转向财政政策声明的提振,被特朗普当选进一步刺激,动物精神被激发。中国的供给侧改革也助力“再通胀”,黑色系大宗商品带动上游价格上行。从当前来看,日本的CPI也开始回升,说明本轮“再通胀”具有普遍性。G7经济体带动需求回升,全球贸易改善,工业产出回升。美国当前消费保持稳定增长,并且有加速迹象。欧盟依靠外部需求回升,对冲中国国内需求增速下滑。从领先指标来看,全球综合PMI价格指数依然扩张,但扩张速度放缓,或意味着“再通胀”速度放缓。韩国出口同比增速依然稳健,预示全球贸易或将进一步改善。G7国家领先指标涨速超过整体OECD国家,意味着发达经济体将继续引领经济增长。美国消费者信心开始小幅回落,但整体仍处于历史高位。美国中小企业的乐观情绪主要来自于扩大就业计划、经济向好预期和实际销售向好的支撑,资本扩张的意愿保持稳定。欧洲大选带来的政治不确定性,开始逐渐对欧元区消费者信心产生影响。整体迹象表明,“再通胀”周期依然在进程之中,但涨势在二季度或放缓。

“再通胀”为何还会卷土重来?原油价格还将再度回升。本轮再通胀周期主要由能源价格探底回升带动,能源行业的出清是本轮再通胀周期的内在驱动力。基于当前的经济增长和金融环境,我们预计原油价格仍将进一步上行,对再通胀形成支撑。劳动力市场的改善超过临界点将快速推升通胀。根据美联储对非线性菲利普斯曲线的论证,当失业率低于自然失业率时,通胀开始对失业率下降反应灵敏。美国当前的失业率基本接近自然失业率水平,如果失业率进一步下行,美国的通胀水平上升速度将加快。中国的通胀带动力量将从PPI转换至CPI,PPI向CPI的传导机制没有问题,外生变量导致的粮价大幅下行是当前二者背离的主要原因,未来这个因素的影响下降。我们认为,今年的PPI中枢在4.8%左右。短期PPI由于基数原因,同比增速可能回落,环比可能小幅下滑,但大宗商品价格的进一步上升,以及人民币贬值的影响, 可能令今年的PPI同比增幅超预期。CPI年初高点回落后,将温和回升,全年CPI价格中枢较去年的2%可能小幅提高。

风险资产的阶段性回调或提供买入机会。汇率:美元二季度上涨或将放缓,人民币汇率区间震荡;二季度前半段时间法国大选不确定性消除后,欧元可能走强;后半段随着市场开始对美联储6月加息进行定价,美元可能转强。债券:存在短暂波段性机会,但不确定性高;全球经济仍处于“再通胀”周期当中,二季度“特朗普交易”退潮虽短期打压通胀预期,但“再通胀”卷土重来将令货币进一步收紧。美股:二季度大概率回调,等待估值修复;分子端企业盈利预期受“特朗普交易”退潮影响回落,分母端美国实际利率水平开始攀升,风险偏好受到欧洲大选阶段性影响。黄金:价格面临中期下行;美国实际利率水平将开始逐步回升。原油:回调提供买入机会;供给端接近充分定价,需求端引发的价格回落,将被需求的自然增长逐步填平。

风险提示:中国经济意外大幅减速令全球再通胀周期中断。