安琪酵母:一季度业绩超预期,价值低估明显

事件:公司发布一季度业绩预增公告。经财务部门初步测算,预计2017 年第一季度归属于上市公司股东的净利润约为2.02 亿元至2.25 亿元,与上年同期相比增加80%-100%。

需求端复苏明显,海内外均实现较快增长:据此前草根调研数据,17 年以来海外需求复苏明显,预计一季度收入同比增速超过30%;国内收入同比增速预计也超过20%。根据海内外业务7:3 的比例进行估算,对应一季度整体收入增速超过23%。公司目前正在不断拓展产品下游应用领域,所面向客户范围也随之扩大,新客户加入对收入增量亦有贡献。此外公司产能利用率处于较高水平,据公司公告建设进度17 年国内外均有新产能投产,产能压力将得到缓解,且公司的中长期产能建设计划也与十三五规划收入目标相匹配,收入有望保持中长期较快增长。

成本红利释放才刚开始,定价权突出具有较好提价基础:据此前草根调研数据,2016-2017 榨季的糖蜜价格呈不断下降趋势,榨季初约800 元/吨,后期则低于700 元/吨,糖蜜综合价格约750 元/吨,较去年同期降幅超过15%,成本端红利大大增强了利润弹性。同时考虑到公司存货的计价方法为加权平均法,一季度糖蜜成本会略高于后三季度,故一季度成本红利释放只是开始。

此外埃及镑汇率的持续低位也使得公司海外业务成本端受益明显。随着公司行业龙头地位不断强化,我们认为公司具备较强的定价权和较好的提价基础,若17 年提价落地则有望进一步提升整体盈利能力。

费率下降主要受益负债结构改善:随公司业务加速扩张,预计销售及管理费用率同比持平或略有上升;费用端弹性更多来自财务费用。此前公司财务费用率处于较高水平,且长期借款利息较多。随项目开展节奏趋于平稳,资金需求有所减少,公司已在主动调整负债结构,将部分长期借款置换为利率较低的中短期借款,节省了较多利息费用,从而带来了整体费率的下降。

投资建议:我们上调公司2017 年-2018 年的收入增速至21%、22%,净利润增速分别上调至54%、23%,成长性突出,维持买入-A 的投资评级,上调6 个月目标价至26.00 元,相当于2017 年26 的动态市盈率。

风险提示:下游需求低于预期,业绩释放节奏低于预期。