瑞康医药:器械全国网络持续推进,业绩进入快速上升期

公司动态事项

3月31日,公司发布2016年年度报告。同时公告利润分配预案,拟每10股派现0.91元(含税),每10股转增13股。

3月31日,公司公告2017年第一季季度业绩预告,实现归母净利润2.61亿元-3.03亿元,同比增长205%-255%。

事项点评

公司业绩已进入快速上升期,收入、利润均呈高速增长的态势

公司2016年全年实现营业收入156.19亿元,同比增长60.19%,实现归母净利润5.91亿元,同比增长150.39%,收入、利润均呈高速增长的态势,主要原因是:1)2016年公司通过外延式扩张实现药品业务、器械业务的跨省复制,业务覆盖省份从14个扩张到22个,通过收购、设立等方式新增39家子公司,省外业务的收入占比为23.8%(+20.7pp);2)公司凭借向医院提供医用织物洗涤等综合性服务,获取更多的医院配送份额,内生性增长能力较强,2016年山东地区收入同比增长25.86%。此外,公司计划2017年完成全国31省的业务覆盖。

我们认为,公司定增募集的近31亿元已在2016年下半年陆续到位,有利于公司保持较快的外延式扩张速度,配合公司较强的内生性增长能力,公司业绩从2016年起已进入快速上升期。

销售毛利率显著提升,开拓市场拖累销售费用率

公司2016年销售毛利率为15.62%,同比上升4.72pp,主要原因是1)药品业务、器械业务的销售毛利率分别增长3.21pp、3.79pp;2)器械业务的销售毛利率为30.67%,毛利率水平较高,同时器械业务的收入占比从10.8%提高到18.6%,导致公司利润结构变化,器械业务毛利占比从26.4%提高到36.3%,带动公司整体销售毛利率水平提升。

公司2016年期间费用率为9.23%,同比上升1.97pp,其中销售费用率为5.97%,同比上升1.78pp,管理费用率为2.72%,同比上升0.41pp,财务费用率为0.54%,同比下降0.22pp,销售费用率上升的主要原因是:公司开拓市场,差旅费、广告费用、市场推广费、办公费等同比大幅增长。

我们认为:1)公司直销业务占比达90%以上,同时向医院提供供应链管理、医用织物洗涤等综合性服务,议价能力较强,带动公司毛利率水平提高;2)公司主营业务处于快速上升期,短期来看销售费用率较高,随着公司省外业绩不断释放,配合公司高效的管理能力、费用控制能力,省外业务的盈利能力将向山东省业务靠拢,销售费用率将得到有效控制。

药品业务增长稳健,器械业务依赖外延式扩张呈爆发式增长

分业务来看,公司药品业务2016年营业收入为126.68亿元,同比增长46.10%,销售毛利率为12.18%(+3.21pp),2016年公司药品业务走出山东,实现了跨省复制,控股收购6个省份的药品配送公司。

公司器械业务2016年营业收入为28.99亿元,同比上升175.97%,销售毛利率为30.67%(+3.79pp),业务覆盖全国20多个省份,构建起覆盖全国的医疗器械配送平台,在检验、介入、骨科等10个事业部的基础上,新增康复等3个事业部。 我们认为,公司2015年做出了三年完成全国31个省份设立控股公司、完成全国市场覆盖的战略计划,依赖资本优势,通过控股收购的方式对区域市场中规模较大、盈利能力较强的优质标的公司进行整合,预计17、18年公司业绩将维持快速增长的态势。

风险提示

两票制推行进度不及预期风险;并购速度不及预期风险;两票制等行业政策导致毛利率水平下降的风险

投资建议

未来六个月内,调升“增持”评级

预计公司2017年、2018年的EPS分别为1.47元、2.18元,以3月31日收盘价41.02元计算,对应的动态市盈率分别为27.8倍、18.8倍。同行业可比上市公司17年、18年动态市盈率的中值分别为28.9倍、22.7倍,公司估值水平低于同行业可比上市公司的中值。

我们认为:1)公司内生性增长保持20%以上,同时业务覆盖范围2017年计划从全国22个省份扩张到31个,有望实现器械业务全国销售网络布局,业绩进入快速上升期;2)公司定增募集的近31亿元已在2016年下半年陆续到位,增强公司资本实力,有利于公司保持较快的外延式扩张速度。公司本身是山东区域的药品流通龙头,具有丰富的药品、器械配送经验,公司已进入业绩快速上升期,16-18年器械业务保持较快的外延式扩张速度,带动公司整体业绩保持高速增长,调升“增持”评级。