中国太保2016年年报点评:业绩降幅好于预期,财险业务边际改善

事件:公司发布16年年报:公司实现归母净利润120.6亿元,同比-32.0%,对应EPS 1.33元;归母净资产1317.6亿元,环比年初-1.2%,对应BPS 14.5元;EV 2459.4亿元,环比年初+19.6%,对应EVPS 27.14元;寿险NBV190.4亿元,同比+56.5%。16年现金股利0.7元/股,同比15年-30%。

投资要点

业绩降幅收窄,降幅好于预期。公司16年归母净利润120.6亿元,同比-32%,较前三季度降幅(-41%)收窄,好于市场预期,我们判断降幅收窄原因为准备金流动性溢价假设调整+股市环比改善。公司16年业绩同比15年下降主要因为:1)16年股市波动+低利率导致总投资收益率同比下降210BP至5.2%,浮盈较年初缩水46亿元;2)750天国债收益率移动平均在16年快速下行导致准备金补提,对全年税前利润直接影响约为-92.9亿元(流动性溢价假设或有上调以对冲部分影响)。

寿险新业务规模+品质同时提升,持续超预期。16年代理人新单保费同比+45.5%,新业务价值率同比提升340BP至32.9%,寿险新业务规模+品质同时提升推动16年NBV增长56.5%。寿险强劲表现主要因为:1)15年代理人准入考试取消彻底清除传统大保险增员的桎梏,公司16年月均代理人人数达65.3万人,同比大增35.5%,人力提升驱动新单增长;2)业务结构显著提升:16年代理人新单中高价值的期缴业务占比高达96%,期缴续期保费同比大幅提升29%,存量期缴业务规模提升。

财险业务保量增质,承保盈利出现边际改善。16年公司财险业务保费962.0亿元,同比+1.7%,较15年增速持平,仍低于行业增速(10%),其中车险保费+1.6%,非车险业务保费+1.9%。16年公司财险业务综合成本率99.2%,较15年下降60BP,承保盈利出现边际改善:按公司全年财险保费测算,综合成本率的边际改善直接增厚税前利润约+5.8亿元。随着16年车险费改在全国落地,未来车险市场竞争进一步加剧,车险业务保费增长和成本控制仍面临一定压力。

17年准备金补提影响见底带来业绩拐点+EV假设调整提高认可度。1)750天国债收益率移动平均下行造成的16年准备金补提,对16年税前利润影响为-92.9亿元(包括其他精算假设变动影响,流动性溢价假设或有上调以对冲部分影响)。根据测算,准备金补提对17年税前利润的影响约-110亿元(假设17年不调整流动性溢价假设),18年影响出清,17年下半年有望迎来业绩拐点。2)16年公司EV长期投资收益率假设下调20BP至5.0%,对EV直接影响约为-2.0%,我们认为该调整总体符合市场对于中国远期投资收益率的预期,或将提高市场对于EV结果作为保险估值基础的认可度。

盈利预测及投资建议

公司16年寿险业务规模和品质持续超预期,财险业务亦出现边际改善。预计公司17/18/19年EPS分别为1.65/2.27/2.56元。目前公司17PEV仅0.85倍,处于绝对底部,安全边际极高。短期来看,利率拐点+业绩拐点有望催化股价,公司估值有望较大幅度向上修复,我们认为公司合理估值为1.10倍17PEV,对应目标34.45元/股,维持“买入”评级。

风险提示:1.长端利率触顶快速下行;2.万能险新规驱动银保渠道竞争加剧。3.中国车险市场竞争加剧对公司财险业务承保盈利的影响。