策略周报:轮动格局逐渐形成

投资要点:2月3日,央行在公开市场进行了200亿元7天期、100亿元14天期和200亿元28天期的逆回购操作,操作利率分别较上次操作均上调了10个基点。同一天开展的SLF利率也全线上调。市场普遍解读为“加息”,并在此影响下,春节之后首个交易日股市有所下跌。那么,是否可以真的认为央行已经开始加息周期了呢?我们认为不能这么理解。

首先,这只是央行构筑市场利率走廊上线的一个举措,目的在于提高短期利率水平,提高虚拟经济加杠杆的成本,抑制金融杠杆的上升。其作用范围主要是针对金融领域。此外,市场消息称1月份信贷规模甚至超过去年同期,此举也是防范信贷规模继续大幅增长。我们在年度策略中提到,今年的货币政策组合中包含“紧信贷”,那么控制信贷规模就有必要采取价格措施。

所以对此次短期资金价格上调不用过度解读。

其次,不宜把短期资金价格上调解读为加息,甚至联想到加息周期到来。

回顾近十年来的两次典型的加息周期,一个必要条件就是经济过热,通胀攀升,换言之,实体经济过热是加息周期启动的前提条件,而目前显然不具备这个条件,新常态下经济L型增长的格局没有改变,而且物价水平也仅仅是刚刚回归到正常水平,通缩刚刚过去,目前提及通胀为时尚早,不具备防范通胀的条件,加息周期开启的担忧过于悲观。

那么怎样来看待此次资金价格上调带来的影响呢?我们认为主要还是局部性的冲击,主要表现为对债市的冲击,对股市并不会产生负面影响。我们一直强调,目前研究股市已经不能局限于企业盈利和无风险利率水平的变化,应该在资本过剩和资金脱实入虚的大背景下观察资金在不同大类资产之间的流动。股市的相对吸引力在债市去杠杆的背景下会有所提升。此外,从最新公布的制造业PMI数据来看,虽然1月份数据不及上个月,但仍处于较高的水平,企业盈利改善的过程还没有结束。实体经济的好转在业绩面上支持股市继续向好。

资金价格上调,对于市场风格方面有一定影响,有利于中小盘板块走强。

自去年二季度末以来的蓝筹股走强,有一个重要原因是蓝筹股的价值重估,分红的因素,使得蓝筹股有类债券的属性,在此情况下,蓝筹的投资价值引起市场关注,并形成了将近三个季度左右的蓝筹走强的行情。与此同时,以创业板为代表的中小盘高估值板块持续走弱。资金价格的上调,有望改变这种市场风格形成的基础,中小市场成长股有望扭转颓势。

我们自一月份提示布局以来,一直对市场保持信心,并提示关注创业板止跌的信号,而且于上期指出创业板止跌信号已经出现。目前我们继续看好一季度的行情,可以加大成长股的布局力度。

:上周沪深两市全面走强,特别是深市表现更加活跃,创业板指数一周上涨2.95%,创业板综指周涨幅达到3.17%,领涨各主要指数。从产业链上来看,继中游之后,下游消费品成为热炒的重点。

近期监管层消息频出,再融资新规之后,主要金融监管机构都陆续释放出重大信号。银监会新主席上任引起很大关注和期待;保监会对于个别机构以及个人的顶格处罚,显示出从严治理违规投资的决心;证监会主席于周日的新闻发布会,对于严格规范治理资本市场来说,也是注入了正能量。以上种种综合来看,维护市场稳定发展的力量正在壮大,结合之前对股指期货交易的适度松绑,也显示出监管层对于市场充满信心。

回顾我们今年以来的策略思想,总体上是乐观的,春耕布局系列报告持续提示春季行情,投资方向上,我们提示一方面要顺应市场趋势,积极参与周期、蓝筹上涨,另一方面也要关注创业板止跌的信号,布局超跌的优质成长股,并于月初明确提出创业板已经见底的判断。在周期股、蓝筹股的范畴内,我们除了与主流券商一样推荐基建类的建材、工程机械、化工以及国企改革、一带一路热点板块以外,还于上周从通胀传导的角度指出了下游消费品的投资机会。我们的策略观点得到了行情的验证。

但从与投资者交流的情况来看,目前普遍存在两个疑虑:一是这轮春季行情上行的高度,越是临近前期3300点高点,市场越是谨慎;二是以创业板为代表的成长股是否已经真的见底,是否具备值得参与的投资价值?我们在2月12日的第六期策略周报中提到“我们认为市场向好的逻辑没有发生改变,仍需积极看待后市。与市场不同的观点在于,市场主流的观点认为是结构性行情,一季度反弹高度也有限,而我们认为似乎可以更加乐观一些,目前的市场回暖是全局性的、系统性的,而对于股指上行的高度也可以更加乐观。”具体来看,我们认为无需把沪指3300点看做是这轮上涨的上限。此外,我们也不认同所谓结构性行情的说法,全局性、系统性的上涨是本轮行情的一个重要特征。既然如此,春季行情就不会有成长股的缺席。我们在今年年度策略报告中也明确提出今年要把握风格轮动的节奏。从大的背景上来看,由于“紧信贷、宽财政、稳利率”的政策组合决定了以基建为代表的周期股具备长期的机会,但在多维策略分析框架下,资金在不同大类资产之间转移的环境下,不同板块估值弹性对资金净流动的敏感性不同,以及板块走强内在机理的变化,都会导致风格的轮动。

总之,我们认为不能对成长股有过多的偏见。

就短期来看,即使市场运行到前期高点附近会形成一些分歧和震荡,但向上的趋势没有改变。市场风格轮动、板块轮动的格局真正逐渐形成,更加重视中小盘的成长股,加大其配置很有必要。主题投资上依然继续看好国企改革。