智飞生物:业绩触底,疫苗供应恢复引领反转

投资要点

事项:

公司公布2016年业绩预告:全年实现归属净利润1974-4935万元,同比下降75-90%。小幅低于市场预期。

平安观点:

寒冬已过,疫苗供应逐步恢复: 受山东疫苗案影响,二类苗的供销在16年3月后发生长时间停滞,加上经销商被迫退出带来部分退货,相关企业业绩出现了大幅度下滑,行业一时坠入凛冬。

16年三季度后,随二类苗逐步进入各地省疾控集采平台,疫苗的销售开始得到恢复。目前,河南、两广等人口大省的疫苗采购基本回到正常状态,其他非偏远省市的采购也有较好恢复。疫苗行业已走出谷底,重新回到发展轨道。 n 坚持自营队伍建设,有望在渠道重构中占得先机:

智飞管理层基于在疾控领域长期积累的经验,早年即坚持使用自营和自行配送方式进行销售,从而确保产品质量。16年6月国家取消二类苗经销商后,大量渠道从业人员面临压力,公司却借此机遇扩张自营队伍,销售人员由原先的600余人增加至800余人。更多的销售人员在短期内增加了固定费用投入,使业绩进一步承压,但也为后续的业务恢复打下了良好基础。目前渠道重构后县疾控中心存货数量偏低,公司有望依托成熟的自营体系抢占更多市场份额。

大品种云集,为倍数级增长奠定基础:

公司独家品种AC-Hib三联苗在15年中上市后即完成130万支左右的销售,17年随疫苗供销恢复很可能达到400万支以上的销量。潜力品种中,代销MSD的HPV疫苗有望在年内落地,以采购合同估算,HPV疫苗第一年销售即有望达到22亿元。代销RV疫苗在16年12月取得快速审评资质,上市时间或将提早至18年。预防用微卡已在III期临床尾声,即将揭盲,拥有贡献上亿利润的潜力。各项产品的陆续上市将为智飞带来倍数级增长机遇。

产品线优质,渠道把握能力强,新业态下领先者,维持“推荐”评级:公司拥有优质产品线,自产(三联苗、微卡等)与代理(HPV、RV)品种具有巨大市场空间。长期耕耘自配送渠道,得以能够快速适应渠道重构后的新业态,成为行业领先者。预计2016-2018年现有产品发展能够带来的EPS为0.06、0.28、0.39元,考虑到公司重要在研产品较多,按分步估值法测算给予375亿元总市值(具体测算请参阅我们的深度报告)。维持“推荐”评级。

风险提示:行业恢复速度不达预期,后续产品审批风险。