食品饮料行业研究周报:核心推荐伊力特连续三周领跑白酒板块,本周白酒指数如预期止跌回稳

投资建议

1月模拟组合:贵州茅台(25%)、伊力特(25%)、天润乳业(20%)、恒顺醋业(20%)、克明面业(10%)。上周我们模拟组合回报+0.88%,跑输中信食品饮料指数的+1.28%和沪深300指数的+1.05%。

中信白酒指数本周如期止跌回稳、上涨2.38%。我们曾在上期周报中提到:“下周将是大部分白酒厂商实际发货最后一周,预计下周一线白酒批价仍有小幅上攻可能,同时考虑到上周指数回调幅度较大,叠加这两大因素考虑预计下周指数有望止跌回稳,毋需过分悲观。”而本周中信白酒指数如期止跌、上涨2.38%,除了我们上周周报中提到的这两大因素之外,我们认为还与在本周周中大盘出现显著调整的背景下、经过上周调整而防守属性加强的白酒板块再次得到资金青睐有关。下周仅余四个交易日,我们预计白酒指数走势整体仍然维持向上态势。

总结近一年批价走势:茅台成最大赢家,五粮液实现顺价具备里程碑式意义。由于国内物流下周停发,因此下周批价走势已无太大实际意义。总结来看,飞天茅台一批价自16年Q1的830元至春节前站稳1200元,近一年来批价大幅上涨超350元,渠道结束三年亏损重新进入丰厚回报期;而得益于五粮液政策组合拳及茅台批价强力带动,近一年普五批价上涨120-150元至近期750-780元(16年底17年初正式实现对最新厂价739元的顺价),颇具里程碑式意义。尽管目前五粮液渠道利润仍远弱于茅台,但渠道利润向好恢复对五粮液仍意义重大。此外,市场目前较为担心年后批价是否会出现大幅回调而导致股价下跌,我们的观点是:前期飞天茅台批价涨幅较多、涨速较快,而同时由于五粮液批价被茅台拉大到400元+差距,加之经销商17年拿货成本提升及公司控量表态,因此相较而言我们认为春节后普五批价回调压力相较茅台要小,预计节后茅台批价回调幅度在50-100元,五粮液批价回调幅度在20-30元。

核心推荐品种--伊力特自我们独家底部推荐以来已累计上涨超13%,估值有底、变革在即的推荐逻辑正在被市场逐渐接受。近三周以来,伊力特以周涨幅5.45%、1.24%、3.68%的正收益连续三周领跑整个白酒板块,自推荐以来累计涨幅超13%,跑赢同期白酒指数约7个百分点。目前公司正在筹备全国运营中心,计划由公司控股、拟邀请经销商参股,我们认为这反映公司求变思路下、抓住本轮白酒复苏机会的疆外扩张意图。新任董事长陈总改革意愿强烈,对公司面临问题认识清晰,我们认为伊力特17年必走改革之路,参考同伊力特销售体制类似的西凤酒改革路径,预计公司在疆外部分区域如华中、华南试水直销将是大概率事件。预计16年收入/利润端同比15年都仅是微增局面,这将为17年营造一个低基数、弹性更大的希望之年。预计16-17年收入16.63亿元/18.49亿元,EPS分别为0.65元/0.84元,目前股价对应PE25X/19X。和12年、16年两轮白酒行情末期伊力特领涨所不同的是,本次伊力特领涨并未伴随白酒指数见顶回落(一线品种仍涨幅居前),因此我们认为此次并非补涨行情,而是来自于改革逻辑逐步被市场接受。因此,我们认为未来营销改革举措的每一次落地都将大概率成为伊力特股价的显性催化剂。

食品板块方面,推荐排序调整为天润乳业、克明面业、恒顺醋业。天润乳业(估值已明显降至合理水平,17年50%左右利润高增长仍有望持续);恒顺醋业(目前股价仅高于高管持股成本约10%,预计17年公司利润端将出现显著改善);克明面业(16年大概率完成股权激励业绩目标;前期公告控股股东设立并购基金,外延有较强预期;定增股东已于本月解禁,考虑到资金成本目前定增股东浮盈仅5%左右应处于略亏局面,预计减持压力有限;公司推行员工持股计划,消除前期减持不良影响,恢复市场信心)。

天润乳业股价触及合理市值下限止跌回稳,市场对今年增长态势仍有所担心。2016年公司经营面实现跨越式发展,综合16年出货量预计上看10万吨,收入增速约50%。公司极其看重17年疆外拓展重要性,在疆内基数较大情况下(预计16年疆内出货约8.6万吨),疆外将承担17年公司增长重任。因此我们判断明年公司将在人员、新品、物料、促销等多方面倾斜于疆外,同时大概率在华东、广东两大核心市场之外开辟新的增长点,预计17年疆外仍有望实现收入翻倍增长。16Q3、Q4连续两个季度的出货量同比增速降至30%一线,市场对17年增长态势仍所有担心。我们认为,在16年任务大幅超额完成及疆外新动作尚未实施情况下,销售端力度小幅减弱是正常情况,17年疆外扩张力度加强有望接棒疆内增长重任。预计公司17年收入/利润端仍有望维持40%/55%增长。我们始终认为50-60亿元是天润乳业短期合理市值区间,在股价接近合理价值区间下限时仍可积极买入。

恒顺醋业正处于基本面的回升期和股价的短期底部。恒顺醋业前期自近期高点12.83元最高回调近15%,目前股价对应16年上半年高管持股成本(考虑资金成本实际持股成本为10元左右)浮盈仅10%左右,尽管估值不便宜(目前股价对应16/17年PE45X/32X),但考虑到市场一直以来因其食醋行业龙头所给予一定的估值溢价,我们认为仍具有一定安全边际,而最近两周股价走势也如期走出反弹走势。公司16年6月对主力产品提价9%,考虑到市场操作中给予经销商的三个月缓冲期,提价对16年业绩正向贡献将主要体现在Q4,预计16年全年业绩在1.5亿元。预计自17年开始,提价对销售层面负面影响将彻底消除、对业绩提振效应开始全面显现,业绩将有望呈现加速转好局面,预计17年归母净利润有望上看2亿元以上。基于公司基本面逐渐向好及近期股价回调较多,给予恒顺醋业“买入”评级。

克明面业股价跌破定增股东成本线,预计短期来自小非减持压力不大。受前期大股东减持及市场负面影响,克明面业股价近来回调明显,目前股价预计已跌破定增股东成本线(考虑资金成本,预计定增方成本在15.50-15.70元),因此我们认为虽然此次解禁规模很大(占总股本23.74%),但预计短期内小非减持动力不大,股价继续下跌空间有限。此外,公司前期公告拟成立规模约3.5亿元的员工持股计划(实际控制人陈氏家族约占计划增持资金及股份的78%),我们认为此举将有望逐渐恢复市场信心,同时考虑到公司未来的并购预期(大股东与深圳前海梧桐成立并购产业基金),我们给予“买入”评级。

风险提示:下游需求疲软/渠道扩展缓慢/公司业绩不达预期