富祥股份:核心产品快速放量,长期成长看出口、新品储备

下游制剂需求旺盛,β-内酰胺类酶抑制剂原料龙头进入增长快车道。公司是全球最大β-内酰胺类酶抑制剂原料药生产企业,产品包括他唑巴坦、舒巴坦及培南类三大系列。巴坦类制剂联合用药能有效解决部分抗生素耐药问题,近年在医院终端复合增速在10%以上。同时培南类抗生素由于抗菌谱广、抗菌性强,近年复合增速在20%以上。公司作为原料中间体生产商近两年收入利润增速明显加快,2016年前三季度收入增长28.79%,利润增长105%。

他唑巴坦酸有望迎来量价齐升,其他系列保持30%增速。他唑巴坦竞争格局良好,主要生产厂商包括富祥、齐鲁、华邦三家,公司市占率第二约30%。2016年10月、2017年1月齐鲁、华邦相继发生爆炸亊故,预计产能需两年才能完全恢复,对供给造成较大缺口。公司首发募投项目50吨他唑巴坦新产能预计将在2017年下半年逐步开出,加上原有产能今年产量有望达到80-100吨,同比增长50%。在供给不足的情况下预计2017年他唑巴坦酸的价格将仍然坚挺,有望达到4000-4500元/公斤。舒巴坦方面,由于公司的主要客户意大利费卡的相关制剂产品通过美国FDA认证,开始在北美市场销售,对原料的需求快速增加,公司2016年舒巴坦类原料药增速达到50%,预计今年将保持30%以上增速。培南方面,公司突破了4-AA技术自供原料,同时不断优化工艺,使得公司培南系列的净利润率比其他竞争对手高3%左右。未来公司将利用成本优势不断扩大市场份额,预计今年增速在30%以上。

通过国际认证,打开高端市场利润丰厚。由于国内成本优势明显,越来越多的海外制剂企业选择仍中国进口原料而非自产,他唑巴坦酸近年出口量复合增速达37%,舒巴坦酸为17%。培南方面,近几年仺制厂家技术上的突破、几个主要品种专利陆续到期,非专利药物市场的增长迅速,近年美罗培南母核出口数据呈现出爆发式增长,2010-2013年复合增速达127%。由于北美和欧洲市场企业原研产品多、价格高,相对来说对原料药成本敏感度低,原料产品出口均价更高。以他唑巴坦酸为例,北美和欧盟的价格分别是亚洲价格的1.7和2.7倍。2015年他唑巴坦原料药和舒巴坦产品以“零缺陷”的结论通过了FDA认证现场检查,2016年开始向默休、辉瑞小批量供货。2016年5月,公司通过日本PMDA检查,未来将逐步进入日本市场。

技术储备丰富,并购奥通快速实现新产品落地。除去公司的抗生素产品外,公司立足抗感染这一优势领域,在抗病毒方面有丰富的技术储备,同时涉及心血管、抗炎类产品,部分产品如恩曲他滨、依法韦从、拉米夫定已进入小试阶段。同时公司通过并购奥通扩产同时将快速实现新产品落地,奥通于2015年1月投资1.05亿元用于廸设新车间,包括年产80吨的联苯双酯、500吨阿昔洛韦、500吨沙坦联苯以及200吨五氟苯酚,预计将于2017年上半年竣工投产。公司可充分利用奥通现有的生产资质、场地设备、人力资源、销售渠道等,快速增加公司产品产能;并有助于公司及时把握市场需求,快速实现新产品的规划、落地和生产,为完善公司产业链布局节约时间。

首次覆盖,给予“强烈推荐”评级。在下游需求、出口拉动下,公司产能释放三大系列产品进入快速增长期:他唑巴坦竞争格局良好,亊故造成供给短缺,预计今年销售量增加50%;舒巴坦和培南类产品增速预计在30%左右。整体来看公司未来2年净利润增速有望达到40%以上。仍增长持续性来看,公司在抗病毒领域储备丰富,通过收购奥通使新产品快速落地,不断丰富产品线。我们预计公司2016-2018年EPS分别为1.53元、2.80元和4.28元,对应市盈率估值为42.4倍、23.3倍和15.3倍,首次覆盖给予“强烈推荐”评级,目标价84元。

风险提示。产量不达预期,国际市场拓展不达预期。