流动性及利率债周报:央行是否可能在一季度降准?

1,央行是否可能在一季度降准?

影响央行是否降准的因素,核心是外汇占款变动和CPI走势。

外汇占款方面,从2016年三月初央行上次降准至2016年年底,货币当局外汇占款减少将近2万亿人民币,据此估计全金融市场外汇占款减少额在2-3万亿人民币之间,而这段时间央行合计MLF净投放2.12万亿人民币,公开市场操作净投放0.57万亿人民币,合计净投放2.7万亿人民币。有种观点认为央行在用增量MLF和公开市场操作对冲外汇占款减少造成的基础货币投放不足,降准的可能性进一步降低。

然而从更长的时间看,对冲外汇占款减少造成的基础货币投放不足最终还是需要降准。首先,仅靠增量MLF和公开市场操作向市场投放基础货币存在资金到期的问题,到期后续作的资金金额会像滚雪球般越来越大,最终还是需要通过降准置换出MLF和公开市场操作资金。观察2015年11月到2016年2月上两次降准期间,央行通过MLF和公开市场操作向市场投放的资金金额高达1.8万亿元,但最终还是在2016年3月初进行了降准。其次,MLF和公开市场操作投放的货币与外汇占款存在资金成本不匹配问题。外汇占款成本近似银行存款利率,较央公开市场操作利率和MLF利率低很多。

展望一季度,人民币短期企稳、外汇占款减少幅度减弱以及CPI抬头使得央行降准可能性有所减小,降准的时间节点可能推迟。一方面,随着美国经济好转、通胀预期等因素被市场较为充分消化,短期美元指数呈现盘整局面,人民币汇率止跌,一月份外汇占款减少幅度可能有所减弱。另一方面,OPEC时隔八年达成的限产协议将于2017年1月1日开始生效,目前布伦特原油价格已上涨至约55美元/桶,较2016年年初涨幅超过100%,后续油价对CPI的冲击值得关注。

2,12月国债托管量数据点评:银行交易所增持,保险基金减持

1月4日(本周三),中债登公布了12月债券各券种托管数据。总体而言,国债托管量方面,12月全市场新增国债托管量696亿元,较上月大幅减少987亿元,其中银行、交易所托管量占比上升,保险、基金托管量占比下降;国开债托管量方面,12月全市场新增国开债托管量284亿元,较上月转负为正,其中银行理财、信用社托管量占比上升,保险、基金托管量占比下降。

商业银行国债托管量占比大幅上升,保险、基金国债托管量占比有所下降。具体而言,商业银行国债托管量比重较上月大幅上升0.43%至67.07%,单月上升幅度创最近三年最高,主要是城商行和外资行增持;保险国债托管量比重较上月下降0.36%至3.23%,基金国债托管量比重较上月下降0.45%至3.27%,单月降幅均创2016年最高。结合12月最后一周10年期国债和国开债收益率的走势,10年期国债收益率下行幅度超过同期限国开债,可能是银行配置资金入场增配长期限国债,表明银行认为3.1-3.2的国债收益率是有配置价值的;而保险、基金等非银机构仍受机构代持违约事件的冲击,尚处于观望状态。

12月交易所国债托管量占比较上月大幅上升0.48%至5.89%,可能是代持违约事件的信用冲击使得非银机构在银行间市场资金拆借和现券交易受阻,不得不部分转向交易所市场。观察交易所国债托管量历史数据,其在2016年5月及2015年8月、9月均出现大幅上涨,主要原因是当月交易所与银行间质押回购利率差值处于年内低位,机构转向交易所进行资金拆借;而2016年12月交易所国债托管量上升则是源于非银机构在银行间市场资金拆借和现券交易受阻,不得不部分转向交易所市场,使得当月交易所质押回购利率上行速度快于银行间市场。