流动性及利率债周报:为何质押回购利率屡次突破利率走廊上限

1,为何质押回购利率屡次突破利率走廊上限?

2014年年初,央行开始进行SLF操作,标志着以SLF利率为上限、超额准存利率为下限的利率走廊机制的初步形成。2015年3月、11月央行两次下调SLF利率,利率走廊上下限逐渐收窄。SLF操作对于货币市场利率上限的约束机制在于,当市场利率高于SLF利率时,名单内机构可以以SLF利率向央行融入资金,从而将市场利率维持在SLF利率以下。然而,从2015年11月20日央行上次下调SLF利率至今,银行间7天回购加权平均利率共有7天超过SLF利率,主要集中在今年11月底至今,最大超出值高达43BP。考虑到7天回购加权平均利率仅反应货币市场当日7天资金利率的均值,若考虑货币市场每日7天资金利率最高值,银行间7天回购利率突破SLF的天数更多。

世界主要发达国家央行均建立了利率走廊机制,且较为有效。以欧元区为例,自从利率走廊机制建立以来,其银行间隔夜同业拆借利率(即欧央行锚住的货币市场利率)几乎从未突破走廊上限值。中国银行间质押回购利率时而突破利率走廊上限,可能有以下因素:

第一,利率走廊机制尚不完善。

1)从量上看,SLF作为利率走廊上限,充分发挥作用的前提是机构可以以SLF利率无限制地向央行借入资金。而目前机构通过SLF融入的资金量较少,2014-2016年分别仅为3400、3348、5764亿元,仅相当于央行进行单次MLF操作投放的资金量。而银行间货币市场仅单月成交额通常高达40-50万亿。可能是央行对于SLF操作数量较为谨慎。