房地产2017年投资策略:整装御寒自下而上,欲扬先抑伺机而动

我们判断2017年将是地产的调整大年,在今年成交高基数和调控政策持续加码的背景下,中期房地产销售增速将维持下行趋势。我们预计此轮房地产内生性的调整幅度或超以往,主要由于:1)25-29岁的适龄结婚人群在未来5年出现大幅下滑;2)核心城市按揭收入比接近购房者承受上限;3)流动性拐点临近引发的货币政策风险。目前地产板块估值水平离历史调整期最低位尚有距离,虽然近期险资频繁举牌给予存量优质资产以溢价空间,但目前地产板块仍以周转型的开发企业为主,预计中期板块估值将承压于销量的持续下滑,而板块走势或呈现先抑后扬的走势,需要等待销量见底和调控出清的窗口期伺机而动,我们预计或出现在明年下半年。我们维持地产板块的中立评级,策略上建议自下而上挖掘结构性的机会。主要推荐:1)资源型龙头房企:招商蛇口、华侨城、保利地产、金融街等;2)定增及员工持股价倒挂的机会:上实发展、荣盛发展、新湖中宝、泰禾集团等;3)优质转型股:嘉宝集团、华业资本、迪马股份、天保基建等。

支撑评级的要点

需求端:主力购房人群骤减,按揭收入比值激增。随着10月各地调控政策密集出台,本轮楼市调控窗口正式开启,而过往调整期销售最大降幅近20%。从中长期来看,未来五年25-29岁的适龄结婚人口将大幅下滑22%,导致适龄购房人口骤减;目前国内购房杠杆率总体可控,但测算一线城市房价收入比近20,按揭收入比大幅提升至98%,已接近购房者承受上限,促使需求端内生性调整。

供给端:全国库存去化有限,投资下行压力不减。目前全国商品房待售面积7亿平米同比持平,库存水平仅回到去年11月水平,一二线新盘告急,但以三四线主导的整体库存仍居历史高位。土地市场今年相较楼市仅弱复苏,一二线供应骤降30%,而三四线拿地需求疲弱,明年地市成交或同样经历寒冬考验。未来随着库存去化月数的上升和土地市场的不振,若不放开一二线城市土地供应,将导致新开工随销售端一起回落,投资增速或继续探底。

价格端:房价走势结构分化,紧盯货币政策动向。回顾过往房价走势,百城房价同比最大跌幅仅在5%,基本滞后销售约一季度见底。从结构来看,一二线人口净流入加快而土地供应稀缺,故热门区域房价经调整后仍将获得刚需支撑。但更值得注意的是明年货币政策对于房价的影响,今年货币供应剪刀差明显,M2增速不及预期叠加美元升值压力,因此需要密切关注流动性变化对楼市价格端的影响。

企业端:弱市助整合,再迎转型潮。龙头房企有望在楼市调整期实现市场份额的逆势扩张,并获得较多的兼并收购机会,而部分资源型房企的成本优势明显。中小房企则将面临投资回报率持续下行的压力,明年或又是中小房企转型需求激增的一年,但选择转型行业的跨度越大、估值差异越大,意味着经营风险越大、协同效应越弱。此外,行业整合叠加新一轮的国企改革,也将催生不少主题性的机会。

投资策略:自下而上,伺机而动。历史上地产板块表现出与销售同步见顶而提前见底的现象,我们认为2017年地产板块有望呈现先抑后扬的走势,下半年或成为销量见底和调控出清的投资窗口期,预期见底后板块性的机会较大。从估值角度来看,地产板块估值仍较14年历史低点(P/E 6倍,P/B 1.1倍)有一定的下移空间,但由于险资介入后,个股资产的质量和稀缺性被给予更高的估值溢价,因而在考虑目前市场流动性和情绪下,预计2017年板块的估值会出现下移但有流动性支撑,策略上仍需等待基本面利空的释尽伺机而动,自下而上挖掘结构性机会。