机场:风险回报有利;三项重要机遇,买入上海机场和厦门空港(摘要)

中国机场行业当前市净率估值倍数接近周期谷底,我们认为距周期中值市净率存在33%的潜在上行空间,同时我们预计该行业将实现高于周期中值的净资产回报率。我们预计,受益于行业领先增速、成本优势和审慎的资本开支,到2013年厦门空港和上海机场将实现接近周期峰值的回报。我们重申对上海机场的买入评级,对厦门空港的首次评级为中性(参见另一篇报告)并将之作为我们在中国机场行业中的首选股,12个月目标价格为人民币18.80元,意味着23%的潜在上涨空间。

航班结构和零售业务优化将带来哪些影响?我们在乐观假设中预计,2012-2013年航班结构优化可能会带动2013年行业净资产回报率从我们基本假设中的11.4%升至13.2%,并有望令行业市净率估值倍数进一步提高11%。我们预计,如果高铁分流的影响能致使一些国内航班起降时刻让位于国际航班,那么首都机场和广州白云机场的净资产回报率较基本假设的提升空间将最为显著。

我们预计中国机场将面临三大结构性机遇。

机遇1:国际航班运量增长将抵消国内航班面临的挑战:我们预计中国机场将受益于国际航班运量占比提高带来的平均每航班收入和零售/免税商品销售的上升。

我们预计,第一轮内航外线起降费提价将在2011年下半年实施,上海机场将受益最大,2012年每股盈利有望增厚9%。机遇2:零售面积的扩大是关键:我们预计2012年上海浦东机场的零售面积将增加35%;2013年深圳机场T3航站楼投入使用后零售面积将扩大3.5倍。机遇3:受益于利润率较高的货运业务:我们仍然认为上海机场母公司可能会将浦东机场货运站注入上市公司,从而实现整体上市的目标。2010年浦东机场货运站净利润率为56%,而上海机场为31%。

重申对上海机场的买入评级。

我们将2011-2013年每股盈利预测调整了-7%至19%,并将目标价格调整了-4%至6%,以计入我们最新的运量和资本开支假设。鉴于上海机场的最有利定位和容量增长潜力,我们重申对该股的买入评级(基于EV/GCI的12个月目标价格从人民币16.50元调整至16.70元)。风险:需求面冲击、高铁分流影响、机场起降费方面的政策风险、资本超支。