对今年大宗商品行情的思考:本轮商品牛与上一轮(1980s)的同与不同

一、大宗反弹的三个主流解释都有些漏洞

市场对于今年商品牛市的主流解释是供给侧改革、钱多、经济反弹。

1)我们认为供给侧改革可以解释黑色系暴涨,但考虑到很多商品的供给并不由中国主导,这一理由没法解释大豆、黄金、原油等商品的齐涨。

2)第二个解释是钱多,钱多可以解释大宗商品齐涨,但却没法解释为什么是今年上涨,因为钱多的现象已经持续了至少三年了,但2014和2015年大宗商品是大熊市,为何今年才逆袭?

3)第三个解释是经济反弹可以解释部分商品下游需求的复苏,但我们从投资、工业增加值包括商品的需求来看,需求改善有,但很弱,这和商品价格如此迅猛的反弹不匹配。

我们认为,今年商品牛市,非常重要的大背景是产能周期的逆转。

二、2017年商品还有机会

商品今年集体躁动,最重要的背景可能是产能周期已经进入新阶段,那么现在最重要的问题便是,商品的反弹能持续多长时间?

1)这个问题难度极大,我们尝试从历史中找规律,这一次商品宗的反弹发生在2000-2011十年牛市、2011-2015近六年熊市之后,历史上上一次可比的经验是,1971-1980十年牛市、1980-1986六年熊市。

2)还有一点,既然本轮周期品反弹的核心逻辑是产能周期的逆转,那么这个周期因素就不是一个或两个品种,而2016年讲这个逻辑的主要还是黑色系,所以2017年还会在其他商品中发现产能周期的变化,只是时间先后的问题。

市场对于今年商品牛市的主流解释是供给侧改革、钱多、经济反弹。我们认为供给侧改革可以解释黑色系暴涨,但考虑到很多商品的供给并不由中国主导,这一理由没法解释大豆、黄金、原油等商品的齐涨。第二个解释是钱多,钱多可以解释大宗商品齐涨,但却没法解释为什么是今年上涨,因为钱多的现象已经持续了至少三年了,但2014和2015年大宗商品是大熊市,为何今年才逆袭?第三个解释是经济反弹可以解释部分商品下游需求的复苏,但我们从投资、工业增加值包括商品的需求来看,需求改善有,但很弱,这和商品价格如此迅猛的反弹不匹配。我们认为,今年商品牛市,非常重要的大背景是产能周期的逆转,可以类比上个世纪80年代。

一、大宗反弹的三个主流解释都有些漏洞

2016年表现最好的资产非大宗商品莫属,统计自1月1日至今的涨幅,表现最差的大豆、铝、鸡蛋涨幅也有15%左右的上涨,涨幅最大的当属黑色系,其中焦炭涨212%、动力煤涨106%、螺纹钢涨60%,如果从最低点统计,涨幅更大。

年初黑色系飙涨的时候,市场的第一反应是,供给侧改革发力,政府推进去产能。从数据来看,确实如此,1-9月原煤产量同比下滑10.5%,而同期其下游需求中粗钢产量同比增0.4%、火电发电量同比增0.8%,供给和需求存在10%以上的缺口,价格自然要暴涨。

但是除了黑色商品之外,大豆、铜、黄金、原油等均有不错的涨幅,很多商品的供给还不在国内,政府推进去产能的逻辑只能解释黑色商品,还有部分供给集中在国内的污染严重的行业,没法解释农产品、原油、有色的齐涨,还有其他重要的因素。主流的解释是因为“钱太多”,可以找到的证据也非常多,1月份的2.5万亿信贷、房地产市场的火爆、利率大幅下降等。

钱多如何定义?钱多就是资金供给大于需求,那么利率下行最能代表钱多。从利率走势来看,利率从2014年就已经开始快速下滑,但14年和15年却是大宗的熊市。所以钱多可以解释大宗商品集体躁动,却没法解释大宗商品为什么今年反弹,因为14年开始钱就已经泛滥了。