华电福新:水涨船高

前三季度录得高额水电利用小时。华电福新前三季度水电利用小时数带来意外惊喜。根据我们测算,利用小时数超过4,530小时,已超过我们此前对于水电板块全年4,300利用小时预期。前9个月水电发电量录得11,362吉瓦时,较去年同期大幅增长79.1%。超高的水电利用小时主要归因于厄尔尼诺效应所带来丰沛的降雨以及活跃的台风影响。我们预期水电利用小时数在2016年全年可达5,200小时,并将显著提升华电福新的盈利水平,因水电较其它业务板块相比具有较高的毛利水平。

火电面临更高压力。靓丽的水电业绩挤压了火电利用小时。虽然三季度火电发电量仅录得轻微下跌2.8%,但前9个月发电量则按年下跌30.2%。此外,波动向上的煤炭价格也为火电业务带来更多的不确定性,目前环渤海动力煤价格指数以较年初水平上涨了59%。基于对国内煤价稳定于目前反弹高点直到年末的预期,我们将华电福新全年火电板块的单位燃料成本从降低10%修正为增加8%,我们认为这将增加公司火电板块的利润压力。对于面临压力的火电板块,管理层透露计划放慢部分新项目的投产节奏,我们同时观察到福建省其它火电项目也较原时间计划有所放慢。我们认为火电板块的压力在水电利用小时恢复正常及新增产能延后释放的情形可获一定缓解。

风电核电稳步增长。风电发电量前三季度增长39.1%,并与同期录得风电利用小时数为1,260小时。风电发电量增长与装机量增长相一致。截止16年6月末,公司装机容量为7,015兆瓦,较去年同期增长40.4%。核电投资方面,福清核电3号机组将是我们4季度的关注重点,该机组已经在10月24日起具备商业运营条件。我们估测福清3号机组将在2016年满发运营至少1400小时。

重申买入。基于1)超高额水电利用小时;2)更高的火电板块不确定性;3)稳定增长的风电核电业绩;以及4)福建省高于全国平均的GDP及用电量增长,我们分别将2016-18年的净利润调整8.6%,-11.3%和-10%至人民币25.05亿、23.73亿以及26.76亿,并将DCF目标价自2.67港元降低至2.50港元。基于目前股价为我们2016年预测市盈率的5.3倍,及3.5%的预测股息率,我们认为华电福新价值低估。维持「买入」评级。