伊利股份:3Q收入反弹,利润大增,外延并购+股权激励将驱动业绩提速

事件:伊利股份公布16年三季报。前三季度实现营收459.2亿,同比+0.98%,净利润43.9亿元,同比增长20.69%,每股收益0.72元。3Q16营收160亿,同比增2.4%;3Q16净利11.8亿,同比增20.9%,每股收益0.19元。营收、利润符合预期。

点评:

收入端:前三季度营收459.23亿继续坐稳行业第一,3Q收入160亿,略有反弹,预计4Q收入可保持正增长,5%以上。1)公司营收1Q、2Q、3Q分别为152、147、160亿元,3Q营收同比+2.4%,环比+8.8%,3Q收入略反弹。2)3Q16产品结构继续升级,高端液态奶收入贡献较大,估计安慕希销售额同比增速50%以上。3)奶粉10月新政落地预计推动公司4Q奶粉收入增速10%,预计4Q安慕希等高端液体保持两位数增长,冷饮收入持平,预计4Q收入可保持正增长,5%以上。

利润端:成本下降+产品结构升级+费用投入改善,带来净利持续高增长。公司1Q、2Q、3Q净利润同比增速分别为19.3%、22.0%、20.9%,3Q净利延续大增趋势。1)原料奶价保持低位,3Q成本同比下降3%。7-9月国内生鲜乳价格在3.39~3.45元/kg,我们预计4Q16国内原奶价格依然处于低位,根据供求和成本情况判断,预计17年奶价同比温和上涨,有助于中国圣牧(伊利拟收购37%股权)盈利能力提升。2)高端产品收入占比提升,我们预计17年安慕希将维持较快增速。在中国乳品消费升级的环境,伊利研发及市场推广能力强,我们相信未来几年伊利能找到合适的品种来接棒安慕希,结构持续升级。3)伊利3Q销售费用率同比-0.3pct,符合行业竞争和费用投入改善的预期。我们判断4Q16伊利蒙牛竞争可趋缓,至少同比不会继续恶化,长远来看,我们维持双寡头垄断格局下,费用率下降的判断,只会迟到不会缺席。

外延并购+股权激励+现金分红比例高,有望推动公司业绩提速。1)募资90亿为外延并购、产能扩张提供火力支持。①公司拟投入46亿元收购中国圣牧37%股权,加强上游产业链建设和有机奶产品完善。②投资新西兰乳品生产线项目,加快全球并购步伐。③投资高附加值乳品提质增效项目和运营、研发中心及云商平台,提高管理和销售效率。2)业绩驱动动力足:公司股票期权行权/限制性股票解锁条件是以2015年净利润为基数,2017年、2018年净利润增长率分别不低于30%、45%。公司表示2016-2018年预计每年现金分红不少于净利的55%。

盈利预测与投资建议:1)分产品预测:安慕希和金典目标收入+84%、20%,奶粉收入预计下滑20%,冷饮收入基本持平,预计饲料剥离。2)从行业格局角度,3Q16竞争格局和费用投入如期改善,1-3Q16净利基本保持20%的高增长,预计16-17年伊利EPS为0.91、1.06元,同比增长20%、16%。股权激励和对外并购有望推动公司业绩提速,维持买入评级。

风险提示:食品安全风险,行业竞争加剧。