固定收益衍生品策略周报:如何理解10月末跨期价差的异动

国债期货策略

方向性策略:对于本周触发强烈调整的两个因素,我们认为:(1)季节性因素导致了资金面的紧张,而不体现中央银行刻意收缩货币的意图,因为在公开市场以及MLF等操作中,央行还是在积极对冲的;(2)表外理财纳入广义信贷统计监测范围的目的和控制表外理财无关,未来纳入后也不会引发理财规模收缩。4-8月份企业融资需求萎缩,而当前的房地产调控势必也会造成了居民部门的融资需求回落,当表外理财被纳入监测后,以不规范非标形式存在的企业杠杆将面临更大的压力,因此会促成紧信用格局的深化,长期利率依然可下。按过去一周平均IRR计算,TF1612的理论价格范围是101.94-102.15,T1612的理论价格范围是101.61-102.35。

期现套利策略:

(1)IRR策略:10月中部分现券走势明显强于期货,导致其IRR水平下行显著。部分现券存在正向套利的机会,特别是10年的160017.IB和160010.IB,其IRR水平贴水较深,分别达到-5%和-4%左右。

(2)基差策略:10月我们对基差的策略一直是整体做空。实际情况来看,5年的期货跑输了现券,基差整体性扩张。而10年的情况较为分化,160014.IB明显强于期货,其基差扩张;而160010.IB和160017.IB稍逊于期货,其基差从月度来看是收缩的。我们再次测算了5年和10年国债期货中交割期权的理论价值,发现5年的交割期权理论价值接近0,而10年的也接近0(约0.05),除非10年国债上行20BP以上,最廉券才会向长久期券过度。因此,在交割券之间的利差不发生大幅波动的情况下,做空基差策略依旧可取,特别是10年的160020.IB和160014.IB,反向套利机会的存在使得T1612相对其有补涨动力,因此短期看做空长久期券基差也是较好的策略。

跨期策略:

跨期价差投机策略:关于本周1612-1703价差的扩大,我们认为主要有两个原因:

(1)1612合约出现了反套机会,反套操作对1612的价格形成支撑;从另一个角度讲,1612反套机会的存在使得空方认为1612不宜久留,以付出额外期权时间价值为代价移仓至1703,而1612的多方可能驻足关注反套机会。

(2)短期资金利率高的影响,这是因为月末因素、例行缴准、缴税、可交换债申购等短期因素引起的,稍长资金预期应该是相对宽松的。由于1612对应的资金利率高于1703,导致1612的合理价格高于1703。可借鉴的经验发生在年初春节之前,由于春节因素使得1603的远期利率高于1606,1606-1603的价差扩张。

跨品种策略:我们预测收益率继续下行,对于头寸1:1的策略,建议空TF1612多T1612;对于头寸2:1的策略(即久期中性),考虑到10年和5年利差目前仍处于较为中性的位置,依旧推荐做陡曲线。