森马服饰:营收及毛利率持续增长,线上业务发展迅猛

业绩增长稳健:公司2016年1-9月营收、归母净利润、扣非净利润分别为71.23亿元/10.01亿元/9.58亿元,分别同增15.47%/20.89%/20.04%, EPS0.37元。公司预计年度实现归母净利13.49亿-17.54亿元,同增0%-30%。

毛利率延续增长,变更坏账准备计提比例致资产减值损失大幅下降。

公司毛利率延续增长趋势,提升1.4pct至38.4%,反应公司业务调整持续向好;期内公司变更坏账准备计提比例,致资产减值损失同减44.49%至1.59亿,两者促净利增速高于营收;销售/管理/财务费用率分别升1.2pct/0.6pct/1.1pct至13.7%/4.6%/-0.9%,三费合计升3pct至17.4%,主要由于研发投入增大、加大员工工资,银行定期存款到期较少所致;应收账款因公司加大对加盟商授信支持,较年初升9.7%至16.79亿元;存货增长较快,较年初增长55.6%至24.83亿元,主要由于冬装新品入库所致,且公司大力发展电商直营业务,增加部分存货。

线上线下两端发力,充裕资金助后期多品牌战略发展。从线下看,收益于二胎政策带来母婴市场高度景气,我们预计公司旗下“巴拉巴拉”品牌全年门店面积增长15%以上,收入增长20%左右,巩固童装领域绝对龙头地位;从线上看,森马品牌9 月成功入驻东南亚电商平台LAZADA,同时迎合网红等消费趋势,推出“时尚合伙人”计划,极大地吸引年轻消费群体的关注;另外,公司加大今年双十一投入,预计达成全年电商销售额30 亿元的目标将是大概率事件(去年17.6 亿元)。目前公司账上现金充裕,Q3 期末货币资金超20 亿元,充裕的在手现金有利于公司未来围绕主业扩充产品线,打造多品牌生态圈,实现品牌定位互补。

投资建议:公司休闲及童装业务发展稳健,在行业分化背景下,公司立足多品牌运营,深化快速反应柔性供应链建设,有望进一步提升市场份额;同时股权激励、合伙人制度与阿米巴经营管理将从组织内为公司发展注入活力。我们预计2016-2018 EPS 分别为0.61/0.73/0.87 元,评级“买入-A”,目标价14.6 元,对应2017 年20 倍PE。

风险提示:1)终端消费持续疲软;2)布局收购低于预期