大亚圣象:业绩超预期,价值回归进行中

大亚科技三季报:营业收入43.2亿元,同比下滑25.5%,归属上市公司股东净利润2.8亿元,同比增长82.03%。其中第三季度收入16亿元,下滑26.45%,归母净利润1.78亿元,增长112.83%。公司前三季度净利润增速超预期主要受益于四方面:1)非核心资产的剥离与置换,这也是前三季度收入下滑的原因;2)亏损工厂处置;3)产品毛利率提升:公司木地板毛利率有较大幅度提升,加上今年以来中高密度纤维板产品涨价,报告期内,公司综合毛利率34.7%,同比提升6.7pct;4)财务/销售费用下降,分别节约0.84亿元、1.44亿元。

股权激励落地,有望改善治理结构:业务庞杂及内部管理不顺是公司业绩一直低于预期的主要原因,去年公司完成了非木业资产的置出,并收购部分木业子公司的少数股东权益,专注于人造板及地板,成功实现瘦身,拉开了公司改变的序幕。根据公司公告,2016年6月底推出限制性股权激励计划,面向63位中高级管理人员、核心技术人员,合计340万股,授予价格7.04元/股,行权条件:以2015年为基数,2016-2018年净利润增速不低于20%、35%、50%(年化分别20%/13%/11%)。此次推出股权激励是公司做强战略的延续,对公司内部管理的改善,增强高管的向心力具有战略性意义。

公司在改善的正确道路上稳步前行:据公司公告,15年公司完成了董事长、监事会主席、董事会秘书等高管的调整,以陈晓龙为代表的少壮派新团队上任。新团队上任以来经营思路有所变化,与资本市场沟通加强,与市场诉求一致:一方面希望借助资本市场资源,整合集团资产,做大家具地板产业;另一方面通过股权激励方式,让公司上下形成合力。

报告版权属于安信证券股份有限公司。2各项声明请参见报告尾页。

未来公司将着重打通林木、人造板、木地板制造及家具品牌营销全产业链,加大“圣象”品牌建设投入及销售网络优势,凭借强大的渠道资源,以线上直营+线下经销多渠道并行的方式发展木地板业务,并可能切入大家居领域,打造大型家具集团企业。

价值逐步回归,公司利润改善仍有空间:圣象地板是木地板行业龙头品牌,随着新团队的上马、内部管理的理顺,公司价值将逐步回归。2015年圣象集团木地板销量4414万平米,收入约42亿元,净利率约3%,远低于同业竞争对手;2016年上半年圣象集团净利率约3%,较去年同期有所好转。公司合理净利率10%或以上,仍有改善空间。

盈利预测及投资建议:预计2016-2018年净利润4.5亿元、5.6亿元、6.5亿元,分别增长41.5%、24.4%、16.1%,EPS分别为0.85元、1.05元、1.22元,六个月目标价为26.1元,维持“买入-A”评级。

风险提示:地产景气度下行,管理改善不及预期,收购的木业子公司销售不及预期。