伊利股份:洞察乳业,战略领先,国际化和外延贡献加码

公司资本开支投向非常符合乳业实际,战略继续保持正确和领先。回顾过往,公司有过几轮资本开支高潮:06年前后是在乳品发展黄金期的织网行动;10年前后是“三聚氰胺”之后复苏布局;13年以来公司投资侧重在变化:从2010年前的产能投资到奶源+产能,再到产能(国际+国内)+资源(国际),再到高端化(高附加值产能技改升级、研发投入)+模式(云商平台)+外延。我们认为这和伊利对行业发展的深刻洞察密切相关,是非常符合奶业实际的发展战略,内生+外延+国际化三大战略继续保持领先。

收购圣牧抢占白奶升级制高点,外延助力增长。公司于上周五发布非公开发行股票预案,拟融资收购港股上市公司中国圣牧37%股权成为其第一大股东。公司看好有机奶市场前景,此前有所布局,但有机奶业务门槛较高,发展受限明显,圣牧拥有优质资源禀赋和高效成熟的有机产业链,两者结合,伊利将牢牢掌控有机奶发展先机和最高份额,同时伊利的介入将迅速改变圣牧营销环节薄弱的现状,实现规模和盈利的显著提升;公司收购圣牧并最终或保持圣牧上市地位,公司获得海外上市平台,在未来实施海外融资、并购中也将展现更多便利性。

原奶价格温和向上已成行业共识,传导机制下将利好下游龙头,中线投资布局时点较好。当前国际原奶价格底部已开始回升,国内原奶价格底部探明,展望2017年,上游供需将由严重失衡向基本平衡转变,上下游传导机制下可以得出后续促销减弱的结论,乳品龙头经营压力将减轻,财务状况预计也将得到改善。

定增完成后股权结构更加稳定,骨干员工激励有望进一步提升团队稳定性。本次非公开发行对象为呼市城投等五名财务投资者,限售期长达5年,假设足额发行,新引入投资者加上呼市投资及管理层的总持股比例为24%左右。公司还推出期权和限制性股票激励计划,对象为核心技术、业务人员等,价格非常市场化,且考核标准较高,彰显经营团队信心。

投资建议:假设公司于2017年完成定增与收购圣牧,预计公司2016/17年的收入同比增速分别为3.0/17.9%,净利润同比增速分别为18.0/24.3%,每股收益分别为0.90/1.02元。维持买入-A的投资评级,6月目标价为22.44元,对应2017年22倍市盈率。

风险提示:非公开发行未通过,圣牧整合不及预期。