策略周报:近期市场中的变与不变

核心观点:

1)市场整体判断不变:机会与风险均衡。当前经济基本面稳中有忧、通胀短升长降、资金面紧中有松、汇率贬后待稳、改革稳步推进、楼市严厉调控下资产配置荒再现,欧美政策悬疑待解,以上内外正负影响因素交织影响下,我们对四季度市场机会与风险均衡的整体判断不变。需要关注的是,市场窄幅区间震荡格局若难以打破,短期市场在反弹机会兑现后,以上负面因素若进一步加剧演化,引发市场回调的风险或需警惕。

2)经济基本面不变:稳中有忧。前期货币政策持续宽松、财政政策积极发力等稳增长政策逐见成效,房地产销售快速回升、地产投资企稳及基建投资维持高位,共同推动经济自8月起企稳回暖,新近公布的三季度宏观经济数据整体平稳,且工业通缩持续改善,PPP项目有效推进,制造业与民间投资底部企稳回升,均印证经济短期企稳态势;然而,财政收入持续走低财政支出已略有透支、20城密集调控新规下楼市销量快速回落,地产投资短暂企稳后下行压力或现,均预示经济企稳持续性存疑。

3)政策面不变:紧中有松。四季度通胀低位反弹压力已现,房价泡沫加速扩大后稳房价压力上升,以及美元加息预期升温下人民币汇率震荡压力加剧,或将进一步促使货币政策回归中性稳健,年内货币再宽松预期已基本落空。预计“控信贷去杠杆抑泡沫”行动仍会升级加码,货币政策总量中性稳健、边际收紧预期逐步强化。同时,经济稳中有忧,四季度下行风险已现,管理层在边际收紧货币政策的同时,正加大加快PPP项目落地,继续落实积极财政政策,并藉此有望带动民间投资回升,对冲楼市降温后的经济下行压力;而市场化债转股实施下,短期为实体企业减负,中期通过去杠杆调结构优化资源,利于推动中国经济转型升级。此外,央行持续以“逆回购+MLF”短期灵活操作,维持流动性适度宽裕,货币市场资金利率短期有所上升。

4)欧美货币政策风险不变:悬疑待解,流动性担忧与汇率波动加剧。德拉吉谨慎言论、美元年底加息预期渐升,欧美货币政策悬疑待解,同时意大利宪改公投在即、英国或将于明年3月硬脱欧,导致近期欧元、英磅显著走弱,美元指数继续刷新八个月新高至99附近,全球资本与汇率市场波动加剧。近期港股、海外新兴市场股市与汇率的集体下跌,及上周一B股暴跌并引发A大幅震荡,或表明在12月美联储加息概率稳步攀升、欧央行计划逐步缩减量宽规模预期等流动性拐点预期下,资本流动与汇率市场波动或加剧。美元显著走强,人民币中间价已连续下调至六年低点6.76附近。后续若在希拉里竞选美国总统的获胜概率进一步攀升、美元加息预期升温下,人民币汇率贬值压力快速释放后有待企稳,对市场流动性、国内资产定价重估影响的余波风险仍需防范。

5)最近主要有哪些变化因素?一是国债收益率再创新低,但调整风险或待释放:短期经济企稳与通胀低位反弹,但市场对于明年经济下行压力与重回通缩预期不减;同时楼市严厉调控资产配置荒重现、实体投资回报率偏低、放宽海外机构配置国内债市等因素;以上经济基本面、政策面等因素共同影响下,近期国债收益率再创十年新低,无风险利率的快速回落,已在近期小幅股指反弹中得到体现;展望后市,随着近期货币市场资金利率的反弹,金融监管去杠杆政策从严,利率债市场阶段性或有调整压力,预示对股市估值驱动力或减弱。 二是美国总统大选胜利天平正朝着民主党倾斜。“健康门”事件短期支持率差距拉近后,随着三场美国大选辩论及特朗普的不利视频曝光后,近期正朝有利于民主的希拉里转变;若最终希拉里获胜,则美国政策的不定性消除,有助于提振全球市场风险偏好,但或已逐步被市场Price-in;反之,若特朗普最后逆袭获胜,将出乎目前多数市场预期,贸易、外交等政策不确定性风险或将在快速计入,届时市场或显著震荡下跌。

6)市场均衡中区间窄幅震荡。“国内经济下行+通胀回升”、去杠杆抑泡沫从严升级、全球止步货币宽松流动性拐点、美欧政策不确定等国内外预期抑制下,市场风险偏好整体仍承压;而过去一年A股三波股灾后,股市去杠杆基本到位,股市整体估值相对历史均值合理,股市全面从严监管下,伪成长纯概念的高估值题材股仍将面临挤泡沫压力,而资本市场双向开放战略中逐步加大引入中长期机构投资资金下,稳增长低估值高股息率的价值蓝筹股,或存在估值修复机会,近期险资为代表的产业资本二级市场再次举牌,也进一步印证当前资产配置荒下的股市存在中长期结构性机会。此外,楼市大范围限购限贷新政下,资金配置或将从房地产逐步转移至债券、股市等金融资产领域,中期也利于股债估值中枢提升。

7)配置建议:一是资产荒重现下,本轮蓝筹引领的反弹行情短期或有望轮动至低估值券商、保险及银行等大金融板块,而近期领涨的PPP基建板块或需等待适度回调后的介入机会;二是结合三季报公布窗口期,继续深挖业绩与估值匹配的绩优蓝筹股,如家电、乳制品、汽车、医药等低估值稳增长绩优价值股;三是年初迄今深度调整且短期具备催化剂的电子、旅游、体育、教育、环保、传媒、信息安全等板块中的优质成长股。

提示全球流动性拐点逐步强化、国内经济超预期下行、金融监管升级加码等风险。