克明面业:内生增长持续,外延扩张可期

3Q16收入略低于预期,净利超预期。主因在于低估毛利率。3Q16净利增28.9%,主要来自于收入增12.1%、销售与管理费用率各降1.0pct。

市场稳健扩张,新品有望打开新空间。3Q16收入增速回落至12.1%,可能与市场消化二季度库存有关。1-3Q16已完成全年目标65%,考虑到四季度为旺季,以及面粉冲量的可能性,全年大概率可完成增长目标。公司3Q16推出新品乌冬拌面,具有健康、即食的特性,定位于外出人群与流动人口,力争在细分市场中取得先发优势,打开新成长空间。

毛利率略有提升,费用率下降是净利增长主因。3Q16毛利率21.9%,在7月延津基地转固折旧情况下仍略增0.3pct,猜测原因在于休明6月份下架部分低端产品,终端陈列向高端倾斜,对毛利率产生正面贡献。3Q16销售费用率降1.0pct,原因可能在于,一是3Q15开始万场地推活动,费用基数已高;二是费用投入效果逐渐显现。管理费用率降1.0pct,体现公司管控合理。长期看考虑到:一是产品结构升级是行业发展趋势;二是向上游面粉延伸可减轻原料端压力;三是技术进步使得制造成本下降,毛利率长期将持续走高。预计16年净利1.35亿,同比增25%。

内生增长+外延扩张,建议重点关注。内生增长持续向好:休明产品不断创新,保持挂面龙头地位,同时向湿面领域布局,可持续发展能力强;渠道稳步推进,核心地区精耕细作,2B、2C均有发展;区域逐步扩张,以样板市场经验带动华东、华中增长,并向逐渐华南延伸。外延扩张可期:北方市场大概率以并购扩张为主,虽过程曲折但方向坚定,公司公告成立并购基金,已为并购做好准备,行业整合可能拉开序幕。

盈利预测与估值:维持16年盈利预测不变,预计公司16-18年实现每股收益0.40、0.47、0.53元,同比分别增25%、16%、14%,最新收盘价对应PE为43、37、33倍。考虑到:(1)公司为挂面行业龙头,渠道与产品具有明显优势;(2)新技术利于毛利率提升;(3)挂面行业可能整合,维持“强烈推荐”投资评级。

风险提示:销售进度不达预期及食品安全事件。