债市日评:通胀无忧,居民信用收缩为债牛加油

10月14日国家统计局公布9月CPI数据,其中食品环比涨1.7%,非食品环比涨0.4%,均高于对应的季节性水平(新口径食品9月历史环比均值约为0.9%,非食品环比均值约为0.3%)。

9月食品环比高于季节性最主要的贡献分项在于蔬菜和水果,我们预计这与国内7、8月洪涝灾害有一定的关系。从高频指标来看,9月下旬至10月上旬蔬菜与水果价格连续回落,洪涝灾害对蔬果价格向上的推动力已基本消除,考虑到9月蔬果价格先冲高后迅速回落的月内翘尾因素对10月食品环比有较明显的向下推动力,预计10月食品环比将大概率明显低于季节性水平(10月新口径食品历史环比均值约-0.9%)。

非食品方面,9月非食品环比高于季节性最主要的贡献分项是交通工具用燃料和教育服务,其中交通工具用燃料价格超季节性上涨主要是因为8月、9月油价上调的影响;教育服务价格超季节性上涨主要是政府上调学费的影响。两个分项价格的超季节性上涨均不具备持续性。剔除这两项无持续性上涨因素分项的影响,9月非食品环比基本持平于季节性水平。考虑到9月中旬油价下调带来的月内翘尾因素、经济增长乏力以及前期居民快速加杠杆后利息支出增加对消费形成的抑制,预计10月非食品环比超越季节性的可能性很低。

从非食品两个超季节性上涨分项的具体环比涨幅来看,交通工具用燃料9月环比高于季节性水平约2.4个百分点,使得9月非食品环比偏离季节性水平约0.03个百分点;教育服务9月环比高于季节性水平约1个百分点,使得9月非食品环比偏离季节性水平约0.08个百分点。二者合计使得9月非食品环比超越季节性0.11个百分点。

整体来看,在宏观经济持续下行的约束下,CPI环比涨幅难以持续超越季节性水平,因此通货膨胀不会成为制约利率下行的障碍。而支撑信用扩张的唯一稻草--居民信用,其萎缩将逐步得到验证,在居民信用收缩的带动下,新一轮利率下行将拉开序幕,我们认为这种下行延续的时间会更长一些,或许可以延续到2017年的3、4月份。