PPP深度思考之四企业竞争格局篇:强者恒强,龙头优势凸显

利率下行资产价格重估;资产荒+稳增长预期促使PPP项目加速落定

在我们之前的PPP系列深度专题之一《PPP可以再乐观一点》中,我们提出看好PPP自上而下的逻辑:目前不会爆发系统性政府违约风险、PPP市场空间大及无风险利率下行下资产价格重估;在深度专题之二《寻找预期差、风起正当时》中,我们详细梳理了PPP项目库数据,提出项目加速落定,上市公司订单和业绩高增长处在逐步兑现过程中;在深度专题之三《PPP会不会是新庞氏一文引发的思考》中,我们针对市场最担忧的关键问题进行了解答,提出推动本轮PPP行情自上而下的逻辑趋势还能持续;本文将进一步分析PPP浪潮下环保企业的竞争格局变化。

微观层面看,PPP有哪些商业模式?

现有PPP项目既有从原来非运营类的BT/EPC项目转化来的项目,也有原来的运营类BOT项目转化来的项目,核心是项目由政府和社会资本合资SPV公司投资;社会资本可独立参与或与政府或联合产业基金共同设立SPV公司(见正文)。

银行资金既可以作为债权端也可以作为股权端介入PPP。无风险利率下行及资产荒背景下,商业银行的观望态度逐渐转变,开始积极布局PPP项目贷款。

上市公司层面,获取的项目类别有所区别

社会资本一般会选择自身更擅长的不同类型的PPP项目,例如,东方园林做的项目大部分为此前EPC和BT项目转化而来的项目,利用多年积累的园林类项目经验、政府关系及金融资源迅速全国跑马圈地拓展生态修复等非经营性PPP项目;而碧水源的优势主要在技术及相关运营经验,在手大多为BOT运营类项目。

上市公司拿单情况如何?谁的收入弹性最大?

我们梳理了主要环保及建筑A股公司15年至今PPP订单情况,其中PPP项目额收入弹性最大的分别是东方园林、兴源环境、巴安水务、碧水源;PPP项目额市值弹性最大的分别是葛洲坝、东方园林、龙元建设、中国建筑、巴安水务。

强者恒强,综合工程承包能力+资金能力+国企背景至关重要

我们认为PPP是强者恒强、国企优势的逻辑,综合工程承包能力、资金能力及国企背景等都至关重要;未来中国环保产业将进入订单打包化、工程系统化、公司分层化的强者恒强发展阶段,业务全、融资强、有国企优势的平台型公司更具优势。

投资策略:中长期我们仍坚持认为PPP主题行情仍未走完,建议重点布局三条线:①强者恒强拿单能力强的龙头公司:东方园林、碧水源;②自下而上公司质地不错成长确定,PPP拿单能力亦不错的:高能环境、盈峰环境、聚光科技;③利率下行背景下资产价值提升的水务公司:江南水务、武汉控股、洪城水业等。