债券投资策略:地产调控之后债券市场如何走?坚定看多超长期利率债

报告摘要:

银行理财规模扩张与新增信贷收缩两种因素的叠加必然导致资产配置压力的加大,债券资产的配置需求更强,债券市场有望继续走牛。债券市场继续走牛似乎是市场的共识,而我们更加关注的问题则是所有的债券品种都会上涨吗?哪些品种的上涨可能性更大?

房价上涨出现拐点后信用利差大概率走阔。从房价和AA级3年期中票信用利差的走势来看,当房价上涨时,信用利差通常是收窄的,而当房价下跌时,信用利差通常是走阔的。背后的逻辑在于,房价上涨将带来整个产业链景气度的回升,相关企业的经营状况好转。而地产产业链在经济中所占的比重较大,因此房价上涨将带来信用利差的收窄。相反地,当房价下跌时,信用利差将趋于走阔。同时,由于信用利差已经压缩得很低,几乎接近历史最低位,信用利差出现反弹的可能性较大。

信贷走弱、资产配置压力加大、信用利差走阔等三个因素的叠加将导致市场增加对利率债的配置,利率债有望进一步走强。

货币政策稳健,央行抬高资金成本,短端利率难以下行。货币政策稳健,逆回购加MLF频繁操作,由总量性控制转向结构性控制。外汇占款持续下降,金融机构超储率趋于下降,市场流动性脆弱,7月份以来质押式回购利率波动性明显加强。央行重启14天、28天逆回购,资金成本被迫抬高。短端利率与资金拆借利率息差过小,短端利率难以继续下行。从短端利率与质押式回购加权平均利率之差的走势来看,1年期、5年期国债收益率与质押式回购利率的息差已经到达极低的水平。因此,由于资金成本抬高,质押式回购加权平均利率中枢上移,所以短端利率预计难以再度下行。

配置压力驱动下长端及超长端利率有望继续下行。随着七八月份10年期国债收益率的快速下行,超长端利率与10年期利率的利差有所走阔。虽然前段时间超长期利率有所下行,但是从历史水平来看,超长端利差仍有下行空间。20年、30年国债的利差当前处于历史平均水平,在配置压力的作用下均仍有10BP的下行空间。15年国债利差在31BP,高于历史平均水平,有望继续下行15BP。

风险提示:1、地产调控政策未能使房地产市场降温,宏观经济好于预期,利率上行;2、信用违约事件加剧导致市场流动性紧张,带动利率上行。