山鹰纸业:股权激励显信心,产能投放保增长

事件:公司近期发布股权激励计划草案,拟向共计85名激励对象授予合计6700万份股票期权,行权价格为2.93元/份,占公司总股本的1.47%。其中,首次授予5980万份,约占公司总股本的1.31%,预留720万份,约占公司总股本的0.16%。此次股权激励的行权条件为:以2015年的净利润为基数,2016-2018年净利润增长率不低于50%、200%和400%(分别同比增长50%、100%和67%)。

A股箱板瓦楞纸全产业链布局的佼佼者,募投产能投放增厚业绩。公司是国内少数拥有废纸收购渠道、包装原纸生产、纸板、纸箱生产制造的企业之一,完整的产业链布局使公司具有较强的成本控制能力。公司产业上端有国内外废纸收购网络,产业下端在全国各地布局纸箱厂。2013年吉安集团注入公司后,公司的产能由90万吨提升至设计产能305万吨。16年募集资金20亿用于投向120万吨产能建设(包括年产50万吨低定量强韧牛卡纸、43万吨低定量高强瓦楞纸、27万吨渣浆纱管原纸生产线建设项目),项目建设周期两年,建设完成之后公司产能可达到425万吨,与理文造纸产能规模相当,规模效应将进一步体现,产品结构也将更加丰富,将带来持续经营能力和未来盈利能力大幅提升。

提高热电自给率,成本节约可见一斑。目前工业供电6毛/度,自备电厂2-3毛/度,而一吨纸使用500度热电,所以我们预计共将带来150元/吨的成本节约。

公司尚有40%热电外购,若公司17年热电完全自备时,我们估计将带来约1.8亿成本节约(不含折旧摊销)。

包装业务释放效果可期。公司目前拥有14家包装公司,其中华东包装和四川天鸿分别给海尔和青岛啤酒做配套。部分包装业务尚处于亏损状态,但未来随着大客户业务的推进,公司的包装业务赚钱效应将持续释放,增厚业绩。

盈利预测与投资建议。预计2016-2018年EPS分别为0.08元、0.15元、0.23元,考虑到公司近三年业绩高增长,以及公司股权激励行权价格为2.93元/份,16年定增发行价格为2.55元/股,我们给予公司2017年25倍估值,对应目标价3.75元,首次覆盖,给予“增持”评级。

风险提示:募投项目推进或不及预期;自建电厂建设进度或不及预期。