环球医疗:国内领先的综合医疗服务提供商

公司拥有强大股东背景,是国内领先的综合医疗解决方案提供商。公司大股东是央企中国通用技术,持股比例高达37.73%。中国通用技术由中央直接管理,是国内最大的先进技术装备引进服务商、最大的轻工产品和医药保健品进出口商,在引进国外先进设备和医疗技术方面有强大优势,公司医疗资源丰富。20161H收入中融资租赁/行业、设备及融资咨询收入/科室升级服务收入分别占20161H的73.1%/28.9%/5.6%,三个板块主要业务均集中于医院。

融资租赁业务将维持较快增长。20161H融资租赁收入中来自医疗/教育/水务的收入分别占79.6%/17.6%/2.7%。公司覆盖医院从2015年底的1200多家增加到1300多家,其中500多家是2015年以后新增,20161H新增100多家。公立医院通常上半年立项下半年执行,2015年后新增医院还处于扩张期,未来2年医疗融资租赁业务收入将维持35%~40%增长。教育水务方面收入增速将保持在5~10%左右,因此融资租赁板块总收入增长将保持在约30%。

融资租赁业务利润率将维持较高水准。公司过去几年不断降低境外融资占比,2014年末/2015年末/2016年6月底境外融资占比分别为54.9%/29.6%/17.6%,20161H净利差从2015年的2.66%提升到3.16%。预计2016年底境外融资比例将降到15%以下,未来将进一步压缩,净利差将维持在3%左右的较高水平,融资租赁业务的毛利率也将维持在45%以上。

医院托管业务将于2016年起贡献利润。公司8月30日与西安交大第一附属医院签订合作合同,内容有关接管西安交大第一附属医院供应链业务及其合作建设及运营西安交通大学第一附属医院国际陆港医院。公司将通过旗下项目公司持股80%的管理公司运营西安交大第一附属医院供应链业务,并将通过管理公司投资最多20亿人民币,与西安交大第一附属医院合作建立综合性三级医院国际陆港医院。公司分别于2016年6月和9月与郑州大学第二附属医院和邯郸第一人民医院签署框架协议,预计将采取与西安交大第一附属医院类似模式,即接管老院供应链并协助建设新医院。我们估计目前西安交大第一附属医院供应链年收入为约20亿人民币,邯郸市第一人民医院约7亿人民币,郑州大学第二附属医院超5亿人民币,经营利率8%左右。预计三家医院供应链收入将分别于2016年底/2017年2季度/2017年下半年并表,因此预计2016E/2017E将分别带来约800万和1.4亿人民币利润。除此以外,公司还在积极推进与其他医院谈判,如能成功将进一步提升估值。

投资建议:预计公司原有业务2017E净利润11.5亿人民币,医院业务2017年利润1.4亿人民币,原业务10倍2017EPER,医院业务30倍2017EPER定价,合理市值183.3亿港币,目标价10.68港元,有62.6%上涨空间。

风险提示:i)央行意外降息;ii)医院合作不顺利;iii)医院业务进展慢于预期