天润乳业:淡季业绩符合预期,看好旺季销售表现

事件

公司发布2016年1~9月业绩预告,预计本期归母净利润增长108%,较半年报披露的业绩增长提高8个百分点。

经营分析

淡季业绩符合预期,看好四季度旺季销售:参考公司2015年同期实现归母净利润3580.90万元,EPS0.35元/股,我们认为公司本年度前三季归属上市公司股东的净利润规模约在7448万元左右,实现EPS约0.73元。我们认为公司Q3单季的营收规模应该在2.2~2.3亿元之间,对应归母净利润率为10.2%~10.7%,低于接受大量政府补贴的Q2,而比Q1略有增长,这或许受益于子公司牛只成熟后损失量降低。此外,根据我们调研数据显示,公司三季度的出货量约为2.4万吨,由于Q3疆内奶源并不富裕,公司Q3自产生鲜乳销售规模预计下降,单季吨价有望上涨至9100以上。则Q3营收规模可达2.18亿以上,两者印证,Q3营收大概率超过2.2亿符合我们的预期。然而,三季度为酸奶产品传统销售淡季。受学生放假及新疆应季水果上市的负面影响,三季度学生奶及酸奶销售偏清淡。而进入9月,首先学生奶销售恢复,同时由于学生上学所带动的消费频次增加,也将带动酸奶产品的消费,最重要的是9月中下旬新疆的水果旺季基本结束,水果对酸奶的替代效应明显减弱。总体来看,三季度收入将环比二季度小幅下滑,符合我们之前一直和市场交流的判断。随后,四季度将进入酸奶的传统消费旺季,尤其是临近新年和春节(今年春节较去年相对较早),节庆消费效应有望提前。我们认为Q4销售情况环比Q3将大幅改善,考虑到Q2单季同比45%的增长,Q4的同比增速将不低于50%。

产销配套继续加码,保证高质量供给和销售:本年度至今公司始终在对上游原料供给进行积极运作,从子公司购买奶牛,设立示范农场,以及乳业大会上与光明乳业进行养牛技术的切磋交流,都指向公司在力保上游优质奶源100%自给,这是公司未来稳定健康发展的保证。9月27日公司公告购买办公地产自用,配合股东大会上董事长强调要加强人才储备,也是公司支持未来销售管理队伍发展的举措。我们认为公司在上游原料保障以及终端销售筹备上的积极运作体现了清晰的经营管理思路,未来业绩继续高增长有望持续。

商超渠道拓展,估值切换可期:自15年7月起公司开启疆外战略,一年多时间以来公司疆外销售规模成长迅速,目前我们认为维持今年疆外销售收入上看2亿元的判断。同时根据我们调研显示,华东、华南、华中部分经销商在销售体量达到一定规模之后都在谋求进入KA渠道以获得更大的出货量。前期调研中,公司也提到目前大量疆外卖场主动上门接触,而公司正在梳理可合作企业。我们认为,2017年将成为公司疆外KA渠道发力的元年。如果疆外商超渠道扩展顺利,公司营收明年有望继续保持40%以上快速增长态势,估值切换行情可期。

盈利预测

考虑到短期公司将进入销售旺季,Q4销售有望继续同比大幅增长,长期看公司上游原料乳供给储备积极,销售管理端人才有望扩容以及2017年公司将加大疆外商超渠道扩展力度,我们预计2016/2017/2018公司有望实现营收9.70/13.90/17.97亿元,实现净利润1.11/1.57/1.99亿元,对应EPS为1.07/1.51/1.92元。

投资建议

目前股价对应2016/17/18年PE为64/45/36倍,维持买入评级,看好公司长期发展前景