森马服饰:童装业务高增长,供应链渠道整合稳扎稳打

业绩增长稳健:2016年1-6月实现营业收入38.79亿元,同比增长15.13%;归属上市公司股东的净利润5.13亿元,同比增长21.29%;扣非净利润4.87亿元,同比增长20.1%,EPS0.19元,业绩符合预期。公司预计1-9月业绩增长为0-30%。

儿童服饰持续高增长,类直营模式调整致经营性现金流为负。休闲服饰和儿童服饰分别实现营收20.43亿元/17.98亿元,同增7.4%/26.23%,保持高速增长。毛利率提升0.8pct至38.53%,其中休闲服毛利率提升1.22pct至34.86%,儿童服饰毛利率降0.5pct至42.7%。销售/管理/财务费用率分别升0.81pct/-0.12pct/1.61pct至15.25%/4.62%/-1.20%,三费合计升2.3pct至18.7%,而净利润率升0.7pct至13.2%,主要由于资产减值损失较去年同期减15.44%,同时银行理财收益增长导致的投资收益增2090万所致;应收账款较年初降19.2%至12.36亿元,存货较年初增长28.5%至20.51亿元,增长较快,主要是加大互联网业务发展备货所致;经营性现金流净额由去年同期2.79亿元下降至-1.12亿元,主因是公司进行类直营模式调整,加大对加盟商的授信支持和支付货款增加。

类直营调整持续进行,打造多品牌全渠道的服饰生态圈。公司近年来在渠道模式方面采取由加盟向类直营模式转型的渐进调整,除成立电子商务子公司外,线下方面帮助加盟商承担部分库存风险及提供部分资金支持,以“小河有水大河满”的经营思想整合加盟商。品牌方面,除森马和巴拉巴拉外,公司积极发展新品牌业务,合资运营了韩国女装品牌it Michaa,代理了德国高端休闲装品牌Marc O’Polo,推出了面向0-7岁婴童的马卡乐和注重儿童潮流搭配的梦多多。此外,公司公告拟投资3.9亿元/3.4亿元/8.48亿元建设温州森马园区二期、浙江森马电子商务产业园、森马嘉兴物流仓储基地,项目落地将有利于推动公司多品牌战略实施、线上线下业务融合和全面提升供应链资源的整

投资建议:公司休闲服及儿童服饰业务发展稳健,并积极整合供应链及渠道,发展新品牌业务和互联网电商业务,受益于二胎政策和公司资源整合提速,我们维持预计2016-2018年EPS 分别为0.61/0.75/0.88元,评级“买入-A”,目标价15元,对应2017年20倍PE。

风险提示:1)服装消费下滑风险;2)供应链整合不及预期