杭萧钢构:模式创新带来高增长,分享建筑产业化推广红利

利润迅猛增长,技术授权模式开花结果。公司公告上半年收入16.99 亿元,同增13.51%,归母净利润2.21 亿元,同增683.03%,超市场预期。上半年新签合同29.56 亿元, 同增50% ; 钢结构/ 地产收入同比分别变动-11.68%/+21.23%。业绩快速增长主要由于公司与 12 家合作方签署战略合作协议,带来资源使用费收入4 亿元。此外东旭置业钢结构住宅大额订单已收到定金,处于设计阶段。

高毛利技术授权模式改善公司现金流,管理费用率提高系股权激励、研发投入所致。公司上半年毛利率33.77%,较上年同期提高10.55 个pct,主要得益于超高毛利的技术授权业务占比提升。三项费用率18.20%,同比提高0.14个pct,其中销售/管理/财务费用率分别变动-0.51/+2.29/-1.64 个pct,管理费用上升主要由于股权激励费用0.59 亿元及研发费用增加。净利率提高10.91个pct,为13.08%。技术授权模式推广力度加大且收款力度增强,致经营活动现金净流入2.37 亿元,较上年同期上升69.68%,侧面佐证市场对公司技术授权的认可。

短期跑马圈地,中长期打造技术生态圈。公司近几年全国布局,对合作方划定区域限制,未来形成统一标准后可持续进行技术升级及服务、增强粘性。

公司未来按照合作方开发面积收取5-8 元每平米的技术服务费,并参股10-30%与合作方共同投资设立钢构厂,截至中报已成立12 家联营工厂,其中新疆工厂已开工23 万方的钢结构住宅项目,预计后续公司收取服务费及分享钢构厂投资收益亦将贡献稳定利润。

投资建议:市场对公司的分歧在于:合作方与公司签订技术授权合同是否为市场化行为;是否有持续性;长期盈利模式是否清晰。我们认为:1)公司的技术授权受到市场欢迎符合当前时代背景,地方政府需要支柱产业升级、企业需要业务转型升级,公司的钢管束住宅技术和TOC 管理体系符合需求;2)公司签单速度和合作方付款进度也佐证了这一点,业绩真实可落地;3)长远看公司将通过后续技术升级及服务增强粘性并分享长期利益,受益下游市场技术替代;4)钢构配套的PC 构件、防火涂料等其他建材亦可能给地方政府及公司带来机遇。我们看好公司在建筑产业化推广中通过创新商业模式分享的技术红利,预计公司2016/2017/2018 年盈利分别为4.4/5.38/6.30 亿元,EPS分别为0.42/0.51/0.60 元,给予12.6 元目标价(2016年30 倍PE),买入-A 评级。

风险提示:建筑产业化推进不达预期风险,市场竞争风险。