中国中车:各业务板块表现不一,机车业务最疲弱,城轨业务最突出

最新事件。

我们最近走访了中国中车,得到如下要点:

1) 传统业务:预计动车组交付同比持平,而机车业务可能因货运量疲弱而下降。主要的增长推动力仍是城轨业务,同比强劲增长而且利润率提高,得益于需求转向更高端的产品。

2) 新业务发展强劲:公司是一流的电动车生产企业,并且是电动车及风电设备生产企业的主要零部件供应商(主要产品包括电动车控制器和风机叶片)。公司还推出了中国首辆超级电容电动公交车,销量已超过1,000辆。风电销售不如去年同期那样强劲,符合我们的预期。

3) 售后:零部件/维护业务目前分别占中国中车收入的10%/10%左右。中国铁总已通过与中车/地方政府的合资企业扩张至大功率机车维修领域,而且根据新闻报道,铁总正着眼于快速增长的四级/五级动车组维修(每列车五级修的成本为人民币2000万元,而截至2015年中国拥有2,206列动车组)。出于对安全的考虑,中国中车坚持维修应由原厂进行。

4) 并购协同效应:唐山公司(原北车子公司)已开始使用株洲牵引系统开发中国标准动车组,而戚墅堰公司(原南车子公司)的变速箱也收到来自北车子公司的样品订单。我们预计未来在零部件自主生产方面将会有更多技术合作,但向中车株洲潜在注入资产的可预见性仍较低。

潜在影响。

我们将2016/17/18年每股盈利预测调整了-1%/-1%/-2%,原因在于城轨业务利润率上升以及售后/新兴业务销售下降。A 股/H 股基于2017年预期EV/GCI vs.CROCI/WACC 的12个月目标价格仍为人民币9.30元/8港元。

估值。

中国中车A 股/H 股目前对应19倍/13倍的2017年预期市盈率。维持中性评级。

主要风险。

1) 中国铁总列车招标/交付推迟,2) 海外项目执行。