安踏体育:零售增长反弹,17年收入增速由高转稳

2017Q1订货金额增长下降至中单位数。由于2017年春节将较2016年提前约10天,令春节订货提前于16Q4实现及使17Q1的订货金额下降至高单位数。平均售价由于功能性衣服占比增加而略为减少,服装和鞋类的销量增长为高单位数。公司表示如果撇除春节因素,17Q1的订单增长应为高单位数。

2016Q2零售增长提高至中单位数。由于16Q2的天气好转,16Q2零售端折扣由16Q1的30%改善至25%,不过仍高于15Q2的23%。零售金额(不包括Fila)增长提高至中单位数,其中安踏儿童增长超过30%,电商增长50%;Fila增长30%。库销比维持在4-5倍,16Q2夏季新品售罄率约50%。

提高鞋类比重和强劲的电商增长有助2017年实现低至中双位数增长。由于服装的竞争较大,公司表示计划自17Q2后把鞋类比重由58%提升至60-65%,我们认为此举有助提高2017年的订单增长。公司16Q2电商销售比重由16Q1的高单位数上至约10%。国外的运动品牌电商销售占比介乎15-20%,而且国内的三四线城市电商渗透率较一二线为低,因此公司的电商收入增长于未来数年仍将维持高增长。从16Q2的零售增长高单位数和同业361度7%的同店销售增长来看,我们认为2017年全年订单增长可实现高单位数,加上电商的预期贡献强劲,我们判断公司2017年的收入增长将有低至中双位数增长。

国内体育行业消费势头依然良好。Adidas16Q1大中华区销售增长30%,而耐克大中华区16Q4(2016年3-5月)收入增长18%,期望17Q1(2016年6月至10月)的订单量增长24%,显示国内体育行业消费势头依然良好。

经营利润率扩张难度和来自Adidas的压力增加,下调评级至中性。虽然毛利率较高的功能性鞋模拟重增加产品的,Fila经营利润率改善和鞋类的sku减少,但售价较低的功能性服装和折扣更大的电商比重上升将令整体经营利润率扩张难度增加。此外,我们留意到Adidas拟于中国开多3000间门店,会对公司的增长构成压力,但相信公司计划增加购物中心的门店数目和门店翻新将利好往后的同店销售和订单表现,收购户外品牌和产品横向扩充将创造新的契机。由于当前股价已高于目标价,因此我们下调评级至中性。

风险提示:经济下滑;恶劣天气;Fila和童装增长放慢;户外产品表现久佳;估值因增长预期下降而收缩。