枫叶教育:海外扩张再下一城

收购新加坡K-12学校物业扩展其学校网络。集团公布与Lucrum Fund订立收购意向,以最高现金代价为6800万新加坡元(相等于约3.8828亿港元),收购Lucrum Development的全部已发行股本。Lucrum Development的主要资产将为一所位于新加坡11 Hillside Drive的学校物业, 属少数位于新加坡中心地带的K-12学校物业。该物业作为教育用地通常享有30年租期,而剩余租期约为99年。

提供最长7年的租金收入。根据目前租赁协议物业出租予承租人,一间独立第三方K-12学校运营商,月租为20万新加坡元(相等于约114.2万港元),现有租约将于2017年10月31日届满,可由承租人决定连续两次选择各进一步续期三年,每次续期须增缴最多10%的月租。

理想情况下有机会提早自行营运。集团估计2年内可取得新加坡相关部门的K-12牌照,若其后该第三方K-12学校运营商提前终止租赁协议, 则集团可提早自行营运。现时该独立第三方K-12学校运营商学生人数约300-400名,每名学生学费28000新加坡元, 学费年收入约47.87-63.83百万港元。假设按相同收费标准, 加上7%的物業年均升值幅度, 我们估计集团自行营运后可产生25-31百万港元税前利润。

收购目标因物业重估收益减少和Lucrum Fund子公司收取管理费而出现亏损。2015年度(7月底止),目标公司录得税后亏损5.89百万港元,而2014年度录得税后盈利63.74百万港元,主要由于2015年度有3个月免租期而导致的物业重估收益减少,以及为了减少税项而使子公司向目标公司收取管理费。

收购作价仅相当于物业的账面值1.15倍, 短期利息支出增加盈利轻微影响。于2016年6月30日,Lucrum Development的未经审核资产净值约为约1.19亿港元, 及总资产为约4.24亿港元,其中包括物业的账面值约3.38亿港元。虽然收购表面作价为3.27倍市帐率, 但仅相当于物业的账面值1.15倍。收购的先决条件是目标公司需先偿还所有负债, 因此集团无须为目标公司支付现有利息。假设集团的收购全为银行贷款,收购将增加利息支出约20.8百万港元,因此短期内将轻微减少集团的盈利。

维持目标价8.55港元和买入评级。基于收购对未来3年的盈利水平影响有限(假设集团不能提早自行营运学校),我们维持当前的盈利预测和目标价。

风险提示:BC 省文凭认可度下跌; 入学人数和学费增长低于预期。