西部超导:高端钛合金和低温超导材料领跑者

投资逻辑

公司是高端钛合金和低温超导材料的领跑者。公司深耕高端钛合金和低温超导线材领域,是我国拥有航空钛合金军方供应资质的两家主力企业之一,同时也是国内唯一的低温超导线材提供商。2015年公司营收8.87亿元,其中钛合金收入占比86%、增长47.59%,为公司主要业务增长点。

下游军机升级换代+商飞国产化,催生巨大高端钛合金需求。2015年我国航空用钛占钛合金市场比例15.7%,远低于发达国家50%以上的占比,同时市场增速41.16%,显示出爆发势头。我国军机目前正处于更新升级的关键时期,旧机型退役+新军机量产服役,将催生巨大的高端钛合金需求。预计未来几年我国军机对高端钛合金年需求将超过8000吨/每年,市场规模达到30亿元以上,以及预计2020年以后民用航空飞机对钛合金的需求将超过3000吨/年,市场规模12亿元以上。公司作为航空高端钛合金的两大主力供货商将显著受益。

公司打入超导MRI供货商行列,为公司提供新的业绩增长点。根据中国医疗科技网推测,2013-2020年我国MRI市场复合增长率达到14.29%。未来几年我国MRI市场需求量达到1200台以上,预计超导MRI占比超过一半。

公司2016年已经与GE、Siemens签订100台MRI线材供货的合同,预计未来几年公司将持续为国际MRI生产商供货,且份额不断上升。

成本控制+费用控制,公司产品高毛利、高净利得以维持。公司主要原料海绵钛近年来持续供大于求,价格持续走低。另外公司海绵钛第一大供应商中航特材为公司持股的关联企业,更是保证了公司海绵钛原料的稳定供给,公司高毛利得以维持;公司近几年整体费用率增加远低于毛利率增速,预计未来随着业务收入的快速增长,公司收入及毛利增速继续大于三费增速,公司高净利得以维持。

技术优势、资质壁垒、核心团队共筑公司护城河。公司在钛合金和低温超导材料领域共取得授权专利172件,其中发明专利147件,钛合金生产技术位于国内前列,超导线材产业化生产填补国内空白;公司拥有多项认证和资质,是我国新型飞机关键钛合金材料的首选供应商,是老型号飞机、发动机重要供应商(公司和宝钛股份是有军工供货资质的两大主力供应商);公司汇聚了国内多名超导材料和稀有金属材料专家,形成了以6名院士为顾问,以国家核聚变技术委员会委员、国家/省有突出贡献专家、国务院政府特殊津贴专家为技术带头人的超导材料和钛合金材料专业研发队伍。

投资建议

结合以上分析,我们认为公司深耕高端钛合金和低温超导线材领域,2015年收入占比86%的高端钛合金业务作为核心业务,将显著受益于我国军机升级换代+商飞国产化催生的高端钛合金需求;同时公司在超导线材领域处于国内领先地位,未来有望通过MRI、质子加速器等下游应用的不断扩大而提升业绩。

估值

我们预计公司2016E-2018E的收入分别为10.2亿、11.24亿、13.38亿,净利润分别为1.58亿、1.71亿、1.86亿,EPS分别为0.455、0.492、0.535元。参考同行业公司估值水平,按2016年PE45X予以估值,目标价20.5-21元,给予买入评级。

风险

军机量产不达预期风险。军用飞机从研发到量产周期较长且影响因素较多,存在较大不确定性。

下游客户降低存货风险。下游企业对钛合金采购采取一定的备货比例,如果下游企业加强库存管理,减小备货比例,将对公司收入产生较大影响。

市场份额不达预期风险。宝钛股份为A股上市企业,体量远大于西部超导,公司与其竞争高端钛合金市场,存在一定市场份额不达预期的风险。

应收账款快速增加及经营性现金流为负的经营性风险。