石药集团:转型卓有成效,创新药推动新发展

内地原料药企转型创新药生产商,净利润快速增长:公司是内地具有较强实力的医药企业,原先是中国重要的原料药生产商,主要产品包括维生素C、抗生素和咖啡因产品。近几年,公司开始重点发展创新药业务,不断拓展产品组合,重点开拓抗肿瘤、心脑血管、精神神经、抗感染和内分泌及代谢五大领域。创新药的发展推动了公司净利润的快速增长,2013-2015 年净利润复合增速为30.8%,远高于行业复合增速14.6%。

创新药产品持续增长:恩必普是急性缺血性脑卒中的一线治疗用药,内地中风的发病率的增速是每年8.7%,预计到2020 年,中风市场规模可达到690 亿元人民币。恩必普可以改善脑血循环,相比较传统的溶栓药物疗法,不存在时间窗口限制,应用空间更广。未来随着渠道网络的下沉以及医生、患者认可度的提高,有望实现30%的收入增速。欧来宁(奥拉西坦)用于改善记忆与智能障碍,奥拉西坦类药物在这一领域中占据领军地位,且由国产药独占市场。欧来宁是唯一上市的粉针剂型,稳定性更佳,未来的增长来自于中标省份的扩大和自然增长。玄宁属于钙离子拮抗类降压药,从收入规模上来看,钙离子拮抗剂是最主要的降血压药物,考虑到玄宁在低端市场上的占有率依旧较低,低端市场的开拓和自然增长将促进其收入增长。多美素相比传统的盐酸多柔比星注射液有减毒、增效的效果,公司采用直销团队作学术推广,能很好地控制推广活动的体量和质量,上市后市场份额快速提升,持续增长动力强劲。津优力是首个获批的长效升白剂,上市后市场份额逐步提升,相比短效药物,其在整个化疗周期中只需注射一次,升白效果更稳定,市场前景广阔。

研发实力强,后续产品线充沛:公司在研产品有170 种(1.1 类15 种),美国ANDA 品种21 个,主要集中于心脑血管、精神神经、抗肿瘤、抗感染和内分泌及代谢领域。硼替佐米主要用于治疗多发性骨髓瘤(MM),治疗费用相对来那度胺更低,是内地治疗MM 的畅销药。预计公司今年下半年或明年年初拿到生产批件,销售峰值在5 亿人民币以上。通过在美国申报ANDA,公司能增强招标时针对相应药品的议价能力,改善毛利率。此外,针对恩必普、多美素和米托蒽醌注射液这些创新药物,在美国做临床,能帮助公司拓展美国市场。

估值与评级:考虑到公司现有产品较稳定的业绩成长性,预计公司未来三年EPS为0.37/0.47/0.58 元港币,对应PE 为19 倍/15 倍/12 倍。考虑到恩必普等创新药有较大发展潜力,我们给予公司2016 年22 倍市盈率,对应目标价8.14 港元,首次覆盖,给予“增持”评级。

风险提示:产品招标价下降的风险;新产品获得CFDA 批文时间推迟风险。