松芝股份:稳中求进,静待爆发

公司是车辆空调龙头企业,涵盖客车、乘用车、轨道车及冷冻车等领域空调的制造销售。2015年营收30亿元,同比增长19%,净利润3.1亿元,同比增长12%。2016年大中客车空调受益新能源,乘用车空调受益新能源并有望切入合资品牌,轨道车、冷冻车正处于订单落地阶段,拟定增15.8亿引入战投加快发展。预计公司2016~2018年净利润CAGR为27%,当前估值对应2016年19倍PE,为基本面扎实、估值低的优质标的。

受益新能源,大中客车空调较快发展

2015年公司大中客车空调发货4.66万辆,同比增长17%,市场份额提升3个百分点至31%。受益政策支持下新能源客车的快速增长,2015年公司新能源大中客空调销量超1.6万台,同比增长超200%,成为公司大中客车空调业绩增长主要驱动因素。我们认为,新能源大中客车空调均价高出传统空调50%以上,毛利率均在40%左右,单车空调毛利高出50%以上,公司目前新能源客车空调销量占比超过1/3,将受益新能源客车的快速发展。

乘用车空调过去3年CAGR达40%,受益新能源并有望切入合资品牌

2015年乘用车空调需求规模约340亿元,远高于大中客车空调约45亿元的规模。受益客户不断开拓及配套率提升,营收从2012年的4.9亿元提升至2015年的13.5亿元,复合增速达40%。受益新能源汽车持续爆发,预计公司2016年新能源乘用车空调翻倍增长,并拟通过定增提升产能。2017年公司有望实现上海大众部分车型空调配套,打开合资品牌市场。

轨道车空调是公司未来利润新增长点

2015年轨道车空调实现营收3664万元,同比增长100%,新签订单1.2亿元,为2015年营收3.3倍。2016年前5个月新签订单超1亿元,与去年全年接近。我们预计未来5年轨道车空调需求规模约200亿元,公司正定增引入中国中车旗下金证投资等下游客户作为战略投资者,轨道车空调有望成为公司未来利润新增长点。

首次覆盖给予买入评级,6个月目标价25元

公司基本面扎实,拟定增引入下游客户等战投,拓展主业(4.15亿元)及补充流动资金(11.65亿元),业绩估值有望双提升。预计公司2016-2018年EPS分别为0.90元、1.16元和1.51元。首次覆盖给予买入评级,6个月目标价25元,对应2017年21倍PE。

风险提示:汽车产销不及预期;非公开发行进度不及预期。