比亚迪股份:新能源行业翘楚,引领产业发展新纪元

全球领先的新能源汽车自主品牌,前景可期

作为最早布局进军新能源汽车市场的自主品牌,比亚迪以2015年全球新能源汽车市场约11%的市占率力压特斯拉(TSLA.O)位居榜首。目前,公司新能源乘用车主力车型以插电式混合动力为主(市占率达近80%),具有明显的领先优势。此外,公司在新能源汽车领域紧密布局,秦/唐的改版车型或于2Q16E上市,新款插电式混动车型宋/元也有望于3Q16E正式上市。受益于资源/业务结构优化,我们预测比亚迪2015-2018E新能源汽车销量年复合增长率约57%,前景可期。

电池技术优势显著,产能逐步释放

我们认为,1)作为国内领先的磷酸铁锂制造商,比亚迪在磷酸铁锂领域具有一定的技术领先与研发创新优势,在三元材料领域也有一定的技术积累(首款自主研发的NCM插电混动车型“宋”或于3Q16E上市)。2)受益于其精准的工艺设计参数/流程化操作以及匹配度较高的设备选型,比亚迪单体电池的一致性较强/成品率较高(有利于有效压缩成本)。3)随着扩产计划的逐步实施,我们预测2016E/1H17E/1H18E比亚迪动力电池产能分别约13GWh/16GWh/26GWh,预计产能充沛/足以满足销量需求。

新能源汽车产业链布局,成本优势突出

由于公司在新能源汽车上下游产业链的紧密布局以及其动力电池生产线较高的自动化程度及技术研发水平,我们预计比亚迪磷酸铁锂及动力电池成本较市场低约15%-30%,成本优势突出。此外,随着公司规模效应的逐步显现/技术研发能力的进一步增强,我们预计比亚迪2015-2020E汽车动力电池组价格年化下降幅度有望达10%。我们预测,主力车型-插电混动秦电池成本10%的降幅或将带来毛利率约1.2%的提升空间,单车利润的增厚有望对冲补贴退坡对销量的影响;电池成本优势有望带来明显的协同效应。

首次覆盖,给予买入评级

我们预测比亚迪2016E/2017E/2018EEPS分别约人民币1.71/2.31/2.56元,预计2015-2018E归母净利润年复合增长率约31%。由于公司业务结构多元化,我们首次覆盖比亚迪-H,采取分步估值法(SOTP)定价模型,给予公司目标价HK$57.2。鉴于33%的上涨空间,给予公司买入评级。

核心风险

新车型销量不及预期,研发费用的持续投入,政策不确定性,新产品期毛利率或将承压。