利率市场双周报:完善平均法考核是稳资金和汇率的又一步棋

事项:

6月3日,央行公布《中国人民银行决定进一步完善平均法考核存款准备金》,决定自2016年7月15日起,人民币存款准备金的考核基数由考核期末一般存款时点数调整为考核期内一般存款日终余额的算术平均值。同时,按季交纳存款准备金的境外人民币业务参加行存放境内代理行人民币存款,其交存基数也调整为上季度境外参加行人民币存放日终余额的算术平均值。

平安观点:

此次人民币存款准备金的考核方法调整(下文简称“此次调整”)的主要内容为:基数由时点数考核调整为日终余额平均考核,是对去年9月298号文平均法考核的延续与完善。

我们认为可从三点来理解此次存款准备金考核方法调整:1)此次调整有利于平抑由于银行存款月末和季末冲存款带来的资金波动,增强国内流动性稳定。2)此次调整内容还包括境外人民币存放在国内代理行的存款,因而具有平抑境外资金波动的作用,对稳定人民币汇率具有一定积极意义。3)从宏观趋势来看,此次调整体现了去杠杆进程中货币政策在维系适度宽松之外,必须兼顾平衡“增长、物价、资产价格以及资金外流”四个方面的稳定,从而实现温和良好的去杠杆。

①此次调整为去年298号文的延续和完善。1998年3月以来的118号文规定了存款准备金考核的基本方法,其中:1)金融机构存款准备金需每日达到法定要求,每日日终存款准备金余额与准备金考核基数之比不得低于法定存款准备金率,这一点自去年9月的289号文以后得到修正:法定存款准备金考核从每日达标修改为旬平均达标,且旬内还可低于达标值,允许透支幅度在1%(含)之内。2)作为法定存款准备金缴纳基数的一般性存款余额考核,从考核期末时点数调整为考核期内一般存款日终余额的算术平均值,这也是此次调整的核心内容。

②此次调整有利于进一步平抑资金波动,且对稳定人民币汇率具有积极意义。1)银行月末和季末冲存款,叠加时点考核,易造成流动性的时点性冲击。298号文已在一定程度上抹平时点考核引致的资金面波动,此次调整进一步起到国内资金面维稳的作用。2)此次调整还将境外人民币业务参加行存放境内代理行人民币存款纳入调整范围,从原先的季度余额考核过渡至上一季度余额平均值考核,可避免离岸市场因季末缴准考核而带来的人民币利率大幅下降局面;并挤出利用低人民币资金价格冲击离岸人民币汇率的可能性。

③从宏观趋势来理解,此次调整体现央行在去杠杆环境中平衡“增长、物价、资产价格和资金外流”四个方面的意图。1)去杠杆进程中,央行货币政策下限在于不能收紧以触动债务通缩、上限在于不能过度宽松以触发金融体系风险,且在此过程中,既要CPI微幅上行、又要产出不能迅速收缩、经济增速不能急速下行,同时还要资产价格和资金外流稳定。2)CPI、实体产出、资产价格和资金外流四个方面,出现任一因素大幅波动,均会触发系统风险。在此情况下,央行需维系适度宽松的同时,针对四方面因素适时灵活调整;而对资金面和汇率稳定的强调,也正体现了去杠杆进程中的货币政策要求。