水务行业点评:北控水务对桑德国际持股比例提高至11.7%

据港交所披露,北控水务(0371.HK/港币5.00, 买入)于2016 年4 月19-21 日以每股3.126 的价格共购入桑德国际(0967.HK/港币2.98, 持有)1.075 亿股,其在后者的持股比例由此前的4.58%提高至11.71%。

尽管短期股价承压,但有利于业务发展。我们认为追加投资将使北控水务的近期股价表现承压,原因包括:1)投资者对桑德国际及其资产的质量感到担忧;2)桑德国际停牌可能会持续较长时间;以及3)有关北控水务和桑德国际未来合作的不确定性。但是我们认为此次入股将有利于北控水务的业务发展,主要是因为:1)由于购买价等于桑德国际水处理能力的重置成本,因此下行风险有限;2)潜在合作或资产收购或利好北控水务,尤其是考虑到市场目前缺少价格合理的大项目标的。我们维持对该股的买入评级及7.50 港币的目标价,主要是考虑到公司精准的定位及其对水处理市场的深刻认识、顺利推进产能扩张的能力以及预计2015-18 年净利润30%的高年均复合增长率。

即便桑德国际继续停牌,但潜在合作依然可能达成。北控水务正与桑德国际文一波主席商讨潜在合作,我们认为合作形式可能包括成为战略投资者、共同竞标新项目、开发桑德国际现有项目以及建设PPP 环境整治项目或资产收购。目前,双方是否会有进一步的业务合作以及合作的具体形式仍不确定。

北控水务承认桑德国际复牌可能仍需等待,但公司强调该投资是针对后者的业务或项目,而不是股票交易,而且公司此次也维持了对投资回报的要求。

价格合理,处于水处理项目建设成本的下端。即便北控水务的购入价格为3.126 港币/股,相比桑德国际停牌前的收盘价溢价4.9%,但我们认为价格合理,因为其处于桑德国际水处理项目重置成本的下端。根据桑德国际2015年底395 万吨/天的总水处理能力,我们估算北控水务购股价对应桑德国际水处理能力的价值为人民币1,570 吨/天,处于市政污水处理厂单位资本支出人民币1,500-2,000 吨/天的下端,价格合理,且低于当前水处理项目约为人民币2,500 吨/天的市场收购价格。