老凤祥:网点逆市加快扩张,迪斯尼新品是今年亮点

平安观点:

黄金珠宝销售额增2.7%,门店逆市扩张加速:公司2015全年实现收入357.1亿元,同比增8.76%,实现净利润9.27亿元,同比增9.02%。其中珠宝首饰主业收入(不含黄金交易)260亿元,同比增2.7%,毛利率10.2%,小幅下滑0.05个百分点。全年黄金总销量达到95.71吨,比上年同期89.74吨增长6.65%。全年净增加221家门店,目前加盟店125家,自营172家、经销网点1556家,共2957家网点。同期在香港开业4家专卖店、及加拿大首家专卖店,全球化品牌战略稳步推进。受终端需求下滑影响,2016年一季度营收113.5亿,扣费净利润2.54亿元,分别同比下滑5.7%、5.2%,略好于行业平均水平。

继续布局多元化产品,迪斯尼系列是今年亮点:2015年公司镶嵌首饰、有色宝石、银饰品销售量同比分别增长12.28%、39.93%、35.02%,非黄金占比继续提升。在巩固已有客群基础上,公司将目光投向80-90后,加大年轻、个性化的时尚产品研发力度,是唯一获得迪士尼授权的黄金零售企业,系列卡通形象产品热销是今年亮点。

行业上下游布局,提升对供应链的把控能力。过去几年的金价调整和低迷给黄金产业链带来较大压力,老凤祥能够逆市实现收入和利润增长,与其规模效应和品牌价值、日益提高的直营比例、非黄品类增加、加盟商管控良好等领先于同行密不可分。随着行业需求持续下行并进入微利时代,行业未来看点在产业链上下游和横向并购整合互联网经营模式创新,公司也积极向加工制造、零售环节渗透,如布局东莞加工基地、与区域加盟商建立合资公司等,提升对垂直供应链掌控能力。若后续国资改革落地,将进一步释放公司的改革和资本运作动力。

盈利预测与投资建议。我们认为未来公司仍能保持100-200家左右的门店扩张速度,直营/非黄金品类占比提升将持续提升毛利率水平。将盈利预测由16-17年EPS=2.36/2.76元小幅调低至16-18年EPS=2.28、2.58、2.96元,对应PE=18.4X/16.3X/14.2X。国企改革的推进有助于公司股权结构的重新梳理,支持未来资本运作和并购,给股价带来弹性。维持“推荐”评级。

风险提示:经济复苏缓慢,黄金珠宝消费持续低迷;黄金价格剧烈波动。