老百姓:深耕区域市场,内生自建+外延并购持续扩张连锁药店数量

2016年一季报回顾和分析:

公司今日公布了2016年一季报:实现收入13.3亿元、同比增长27%,扣非归母净利润7348万元、同比增长16%,EPS0.30元,每股经营性现金流0.38元,业绩符合市场预期。

第一季度经营分析。扣非后净利润增速低于收入增速的主要原因是,公司作为区域医药流通龙头企业,利用自有的物流体系增加了对其他药店企业的批发业务,使得低毛利率的配送业务有所增长,导致公司整体毛利率同比下降1.2个百分点至36.8%,这也是应收票据同比增长57%至1195万元的主要原因。我们预计批发业务未来会持续增长。

内生+外延扩大零售网络布局。目前公司共有门店1599家,经营网络已经覆盖15个省市级市场,是全国领先的零售企业之一。2016年Q1新增门店116家,其中自建72家,并购门店54家,内生开店和外延扩张发展路径顺畅(见表1)。

2016年经营展望、盈利预测和投资评级:

除了通过并购扩大区域覆盖范围之外,公司将重点利用自建的方式逐步向基层深度下沉,继续执行“根据地计划”和“拓展下沉”策略,加大医院店和乡镇店的开发力度,挖掘现有区域的增量,提升市占率、扩大品牌影响力;且新建药店的固定成本将低于存量店面,将提升公司整体毛利率。目前公司已经构建了覆盖全国15个省、自治区及直辖市的零售网络,是我国零售药店行业龙头企业之一,我们认为随着零售药店连锁化集中度的提升和国家相关政策的支持,公司将加速自建新店和外延并购的力度,也不排除会以参股和加盟等多种方式提升覆盖力度,预计未来三年公司会以每年新增300-500家的规模进行扩张。

公司4月12日调整了定增方案,下调发行股数和募资金额分别降到不超过3100万股和13亿元(原为不超过4900万股、19.8亿元)。虽然公司把3.5亿元收购兰州惠仁堂控股股权项目调整出定增方案,但表示仍将以自有资金继续推进该项目,我们认为公司未来不会改变外延并购的发展战略。

慢病管理顺应分级诊疗和基层首诊的政策。根据商圈特点公司将现有门店分为医院店、商业店和中医特色店等类型,依据不同类型门店特点挖掘销售的增长点;特别是2015年试点建设了9家“高血压·糖尿病健康生活馆”,以高血压危险分级管理和糖尿病并发症预防为核心,开展慢病管理(目前已建立三万多份慢病健康档案)。我们认为,依托现有1600万会员,对其中慢病患者进行健康管理,顺应国家对于糖尿病、高血压这类慢病率先实施分级诊疗和基层首诊的政策,并带动零售终端业务增长。

公司重点打造慢病重症高货值特药、临床用药限制处方外流商品、落标或弃标院外关联产品和院外临床独家中成药、特色品种的商品体系,并利用湖南、杭州、陕西三大物流中心向周边门店进行辐射,减少统采库存管理层次、节约物流和资金成本,这也将提升公司的盈利能力。

我们看好公司未来内生自建+外延并购的店面扩张能力,关注分级诊疗、医院控制药占比和药品零差率等政策带来的投资机会。我们预测公司2016~2018年净利润同比增长22%/20%/19%,EPS1.10/1.31/1.57元,对应2016年动态PE46倍,我们看好公司作为湖南省区域零售连锁龙头企业,未来将受益于国家推进分级诊疗带来的零售业务增长机遇,给予“增持”评级。