沱牌舍得2015年报点评:业绩下滑,但前景可期

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2015年度公司实现营业收入115,613.51万元,同比减少19.99%,净利润712.81万元,同比减少46.76%。

营收下滑,成本和费用居高不下,公司净利润大幅下滑

2015年度,公司营收下滑19.99%,主要原因是公司控量保价,帮助经销商消化库存,营销机制改革和产品体系调整短期冲击销售,所得税费用同比增加;酒类综合毛利率持续下滑至51.07%,同比下滑0.26个百分点;期间费用居高不下,销售费用率、管理费用率、财务费用率分别为20.63%、14.46%、3.05%,分别提高-3.75、2.84、0.55个百分点;销售净利率0.62%,同比下滑0.31个百分点。营收下滑,成本和费用居高不下导致公司净利润下滑46.76%。公司各项指标均处在白酒上市公司相对低位,未来随着天洋集团对公司改革的深入,公司业绩改善空间大。

天洋集团入主,盘活管理体制,公司运营效率提升空间大

目前,公司是白酒类上市国企中体制变革最为彻底的一家,天洋集团接手沱牌集团股权,成为公司实际控制人,我们看好公司由国企向民企的转变,随着管理体制的盘活,公司的运营效率存在大幅度提升的空间。我们的信心来自于:首先,以前受制于国有企业体制的制约,公司运营效率低,公司管理费用率和销售费用率分别为14.46%、20.63%,均大幅度高于行业水平,行业内的优秀白酒类公司的管理费用率处在6%-9%之间,销售费用率处在10%-13%之间,公司净利率也处于行业最低水平。因此,公司变革的动力强、空间大。其次,目前我们已经看到了天洋集团的动作。第一个切入点是销售,天洋集团的刘力入主销售公司,在核心岗位人事上的迅速卡位,既体现了天洋集团对公司掌控的开始,也预示着天洋集团积极寻求变革的强大执行力。按照公司的计划,将于2016年底组建完整的市场化销售团队,公司首先从扭转销售不利局面开始,我们认为此举切中要害。未来,我们认为公司后续在股权激励、员工持股计划等方式也存在实施的基础和动力。

产品结构存在升级空间,未来业绩增长弹性高

2015年,公司实现白酒收入9.61亿元,实现销量3.26万吨,产品平均售价为2.95万元/吨,吨酒价格较低,从具体的产品价格档次来看,公司主要产品价格区间主要集中在300元以下的中低端酒。天洋集团将公司纳入到自身文化产业体系,挖掘并打造白酒文化,有利于提升公司品牌核心竞争力,助力公司升级产品线。我们认为公司与天洋集团协同,将带来公司白酒质与量的提升,公司未来的业绩增长具备高弹性。

盈利预测及投资建议

我们预计2016-2018年营业收入分别为14.51、17.61、20.89亿元,净利润分别为0.37、0.68、0.93亿元,EPS分别为0.11、0.20、0.28元,当前股价对应PE分别为164.96、88.72、65.47,考虑到天洋集团入主公司所带来的制度红利及运营效率的提升,公司未来业绩存在较高的弹性,我们给予公司“增持”评级。