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研究随笔:去库存下的房企转型

高企的库存成为压制房地产行业发展的重要因素,去库存是近期该行业的主要任务。随着统计局公布2016 年一季度房地产统计数据,市场担忧的去库存,已经初显成效。 统计局公布数据显示,2016 年一季度全国商品房销售面积同比增长33.1%,销售金额同比大幅上升,增长幅度达到54.1%。住宅销售面积和金额同比增速分别为35.6%和60.3%。 虽然房地产销售数据出现好转,但在经过了十多年的黄金发展期之后,房地产企业的分化开始逐渐显现,尤其是商业模式的分化。 之前我们曾经在报告中描述过对于三四线城市房地产去库存的担忧,但是同时我们也看到一线城市和核心二线城市依然处于房地产的卖方市场,库存不是此类城市的房地产的核心矛盾。北上深已经逐渐由一手房市场逐渐转变为二手房市场占优的市场。房地产的区域差别开始逐渐显现,企业的发展模式也开始发生变化。 我们看到,在房地产市场的黄金发展期,“高成长、高杠杆、高利润”成为房地产行业的特征,从而吸引了大量资金进入行业。而随着市场经过快速成长期,企业逐渐开始展现不同的盈利能力差别,企业的商业模式也由“开发+销售”的模式转变。 “快速开发,规模取胜”的经营模式已经难以在一二线城市开展。随着城市化的推进,一二线的城市化率已经难以大幅提高,市场的行业发展,已经越来越接近天花板。因此,快速开发模式的继续进行,需要逐渐由一线城市向二三线城市扩张。但区域性房地产企业对于当地的开发,也压缩了全国性房地产的继续扩张。此外,房地产市场的高库存,尤其是随着三四线城市的库存,使得之前类似野蛮生长的行业规模受到限制。我们认为这种模式已经渡过了最佳的发展期,继续经营这种模式的企业,或难以被市场高估。 随着行业的发展,“销售+持有”模式逐渐受到关注。对比房地产市场发展已经比较城市的香港市场,我们看到简单销售的房地产企业市场给予的估值偏低,而对于“销售+持有”的房企,市场给予的估值相对较高。精打细算的项目开发,提高企业单个项目的利润率,成为此种模式的核心特征。

随着商业模式的逐步演变,市场估值结构也有望发生改变,而这种大趋势之下,我们更加看好销售+持有的商业地产模式。