汇川技术:业绩符合预期,下调每股盈利预测以反映利润率/电动车补贴检查等因素

与预测不一致的方面

汇川技术于4月11日收市后发布了2015年业绩,收入/净利润同比增长24%/21%,大致符合高华预测。剔除员工股票期权费用使2015年有效税率从2014年的11%降至7.9%的因素后,营业利润同比增长20%,较我们的预测低6%,毛利率较我们的预测低1.7个百分点。由于各主要业务的收入基本符合预期,我们认为毛利率低于预期归因于增长较快的铁路/新能源业务的毛利率可能偏低。展望2016年:1) 对新能源业务而言,我们预计新物流车控制器和充电桩产品将贡献2016年总收入的6%,而且为政府加大检查电动车补贴力度令一季度订单交付暂时延迟提供了缓冲因素。2) 对于主要为城市地铁(包括苏州)提供牵引系统的轨道业务而言,我们预计2015年下半年子公司江苏经纬并表后,2016-2018年总收入贡献会达到7%-12%。但由于该业务毛利率约为30%,而汇川技术此前整体毛利率为50%左右,我们预计至2018年利润率将小幅下滑。总体而言,我们将2016-2018年预期收入/每股盈利的年均复合增速从24%/21%下调至21%/18%。

投资影响

我们将2016/17/18年每股盈利预测下调了7-12%,以体现毛利率下降和政府持续检查电动车补贴两方面因素。我们将基于2017年预期EV/GCI-CROCI/WACC的12个月目标价格下调了5%至人民币50.92元。维持买入评级。主要风险:竞争或成本控制弱于预期导致利润率进一步收缩;政府对新能源车行业的支持力度下降。