海外医药市场观察(第2期):科兴控股启动毒丸计划,人福医药出海并购引关注

指数走势:生物股反弹强于大盘。

生物医药反弹6.65%,走势强于整体市场。本期(3月19日-4月1日)纳斯达克生物科技指数上涨6.65%,Loncar癌症免疫ETF上涨7.44%,而纳斯达克指数小幅上涨2.48%,生物科技类或癌症免疫指数均弹性强于大盘,医药股的弱势逐渐好转。

每期一股:中概股科兴控股启动“毒丸计划”。

科兴控股的EV71手足口病疫苗技术创新,是潜在重磅品种。公司花费5亿开发的国际首创手足口病疫苗(EV71,商品名“益尔来福”)一直是投资者关心的明星品种:

适用于半岁到5岁儿童,市场空间巨大;

预计每剂零售价可达200元左右,每人2剂,价格高昂;

今年1月25日获批GMP证书,近期即将上市。

手足口病由肠病毒引起,主要由两类肠病毒引起,分别是柯萨基病毒A16(CA16)和肠病毒71(EV71)。我国在EV71疫苗研发上领先全球,率先研发成功EV71手足口病肠病毒疫苗,假设5%的适龄儿童注射,市场价约200元/剂,以一年1600万新生儿计算,已经是价值3.2亿元的重磅产品。

重磅产品上市之前寻求退市,科兴控股引起持续关注。在2016 年1月30 日,科兴控股尹卫东为首的管理层携买方团提出非约束性私有化要约,每股报价6.18 美元,2月1 日科兴控股成立了特别委员会应对此私有化计划。2月3日,未名医药参与的另一买方团提出竞争性的非约束性私有化要约,每股报价为7.00 美元。自此之后,科兴控股特别委员会并未发布决定接受任何一方要约的公告。

北京科兴与未名集团渊源深厚,董事长与总经理分属私有化竞争双方。根据工商信用系统查询,北京科兴主要人员包括潘爱华董事长、卢毓琳、王楠、杨晓敏三位董事和尹卫东总经理。董事长潘爱华是北大未名生物工程集团和上市公司未名医药的董事长,而总经理尹卫东是科兴控股的董事长、CEO,也是科兴控股董事会五名成员中唯一的一名非独立董事。

北京科兴作为科兴控股的主要运营实体,是中外合资有限责任公司。厦门北大之路生物工程有限公司(未名集团旗下)出资3800 万,持股26.91%;科兴控股(香港)有限公司(科兴控股旗下)出资10321 万,持股73.09%。

北京科兴重大事项需要双方共同同意。根据科兴控股在历年(包括2014 年)年报中披露的营业风险部分,按照北京科兴的公司章程和合资协议(joint venture contract),北京科兴的小股东作为中方,1)有资格在5人董事会中任命一名成员;2)当外资方转让部分或全部北京科兴的股权时,中方可以一票否决或优先购买。公司大小股东对公司重大事项如业务线的重大更改、更改营业范围、注册资本变更、以公司财产抵押或担保、更改公司组织形式、任命或撤职总经理等,均需要获得一致同意,因此小股东并未因为持股较少而处于劣势。

科兴控股提出毒丸计划,私有化进程出现不确定因素。科兴控股在3 月28 日发布了俗称“毒丸计划”的股东认股权计划,具体来说,就是当收购方持股或要约收购超15%时,公司授予在4月8日持股的公司现有股东次级A 系列优先股的购买权利,而收购方不享有这一权利。持有这一权利的股东,在4月16 日之后,如果出现触发事件,则可以以当时的执行价格购买2 倍价值的公司普通股,相当于大幅提高了收购方的并购成本。作为未名集团的上市平台未名医药,一直持续公布私有化科兴控股的相关公告,在3月23 日和30 日均发布了公告称潘爱华董事长与尹卫东总经理了沟通。社会普遍认为该计划的采用并不是完美的良策,或许会拖延甚至影响实施该计划的公司的发展,在3 月31日巨潮网投资者交流中,未名医药认为该计划往往意在抬高主动收购方的价码,而非真正阻碍交易达成。

科兴控股近年亏损,北京科兴盈利情况尚可。从公布的年报来看,科兴控股自10 年到15 年已公布的三季报情况来看,只有13 年有盈利4537 万人民币,可以说是处于持续亏损状况。但是从北京企业信息信用网公布的地税信息情况来看,北京科兴在13 年和14 年均取得了正的净利润并分别贡献了约3400 万的税收。由于两者采用的财务会计系统不可比,科兴控股尚包含其他子公司,所以不能直接比较这二者的异同,但是考虑到重磅产品上市和纳税情况,我们认为北京科兴是较为优质的疫苗企业,作为北京科兴的大小股东,双方不约而同出手私有化,证明内部人士对公司运营和前景持正面态度。

国信医药观点:中概股回归大势所趋,未来利益需要平衡,毒丸计划或成为常态。去年以来,爱康国宾、药明康德、迈瑞等优质中概股陆续迈出私有化步伐。这与海外市场长期给予中概股企业估值不高、海外融资渠道远不如国内上市企业顺畅有关,医药行业在过去几年医保扩容等因素影响下,持续高速增长,但是随着经济增速的向下换挡和医保限费的推进,未来市场集中化度必将提高,资本市场将有效助力企业发展,错过回归A 股很可能也就错过了企业发展的关键期。

科兴控股回归A 股将有利于北京科兴大小股东双方,但是鉴于特殊的公司章程和企业架构,竞争双方需要平衡利益,赢者通吃很可能导致一拍两散。我们注意到这是近期中概股私有化案例中第二次采用“毒丸计划”,上一次是爱康国宾管理层启动私有化过程中受到竞争对手美年大健康举牌,爱康国宾提出了“毒丸计划”相抗。“毒丸计划”是常见的防止恶意并购工具,由于董事会可以赎回这些股权购买权利,因此实际上促使收购者必须与董事会进行谈判,而不是直接与其余股东分别谈判。我们认为,未来如果出现市场价格与收购者判断的实际公司价值出现较大差异时,毒丸计划很可能成为管理层的常态防卫措施。