信用市场双周报:刚兑信仰或将打破、信用分化更加明确

3月28日,东北特钢发布公告,15东特钢CP001应于2016年3月27日兑付本息。

截止到期兑付日日终,公司未能按照约定筹措足够偿债资金,15东特钢CP001不能按期足额偿付,已构成实质违约。

我们认为:

①若东北特钢违约,将打破公募领域地方国有企业刚兑金身。东特钢股权体系中,辽宁省政府国资委持股比例68.81%,黑龙江国资委持股14.52%,辽宁和黑龙江地方政府持股比例占据绝对优势。根据Wind数据显示,2014年1月以来,未及时拨付兑付资金债券发行企业,已覆盖民营企业、外商独资企业、中央国有企业和地方国有企业。上海亐峰、广西有色金属集团和吉林粮食集团收储经销有限公司同属地方国有企业,债券发行采用私募发行。所以公募领域而言,东北特殊钢集团有限责任公司将是公募领域首例涉及债项违约的地方国有企业。

②信用分化趋势更加明确。1)地方国有企业刚对信仰源于地方国有企业之于地方经济意义重大,尤其是体现在就业方面。从万德数据来看,东北特钢涉及22141员工就业,且地方政府持股比例较高,我们尚不能断定后续是否会有地方政府介入协调,最终化解15东特钢CP001偿付危机。2)但从近期频现的地方国有企业未能偿付兑付资金事例来看,基本面下行带来企业经营持续恶化,不断积累并扩散,财政收入下滑令地方政府兜底雪上加霜。我们认为经济转型过程中产业结构调整、去产能和去杠杆推进,传统过剩产业信用风险不断提高将是常态。东北特钢或打破市场刚兑信仰,信用定价体现信用风险功能,将逐步得到修复。值得注意的是,目前高收益资产依然相对缺乏,因此相对低等级信用债,高等级信用债信用利差仍在相对收窄。