东瑞制药:稳健增长低估值的优秀专科药企业

成功转型优秀专科药企业:从2011 年到现在,公司专科药业务进展顺利,盈利能力良好。抗生素政策对公司影响已经不大,公司的心脑血管、乙肝产品药物竞争优势明显,公司已经成功完成了战略转型。

业绩再超预期,净利润同比大幅增长47.3%:公司2015 年营业额9.85 亿元,同比增长25.7%。归属母公司净利润为3.02 亿元,同比大幅增长47.3%,主要是专科药物“安”系列、雷易得等产品推广顺利。

专科药提供利润来源,原料业务略有亏损:公司目前成药占比超过75%, 成药业务中“安”系列产品占比45.7%,雷易得占比35.%,为公司的核心增长品种,该部分业务毛利率较高,为公司提供了稳定的利润来源。中间体及原料部分继续亏损3700 多万,主要受制于国内抗生素市场仍在收缩, 价格压力仍在,同时生产工艺车间改造带来了成本的上升。

心脑血管药物空间广阔,“安”系列增长稳健:以“安内真”(甲磺酸氨氯地平)为主导的“安”系列品种营销网络不断完善,全年仍保持双位数的增长,2015 年下半年增速放缓至低单位数,主要是公司做了销售策略调整及去库存策略,目前从1 季度的情况来看,“安”系列重新恢复快速增长。该产品日均用药成本在1 元左右,价格压力已经不大,随着公司在基层市场的深入推广,预计“安”系列仍能保持双位数稳健增长。

乙肝产品“雷易得”仍保持快速增长:雷易得(恩替卡韦分散片)在治疗乙肝领域疗效突出,是近年来公司主要增长动力。2015 年下半年收入增速由上半年的69%下降至35%,主要是受到价格压力及营销策略改变所致。公司产品由于在香港地区有销售,在国内招标中仍具优势,同时公司在香港销售于15 年底取得续约,在其他地区的海外销售工作也在积极推进中。部分省份招标的价格压力有望通过销售量的增长进行弥补,该产品仍是公司未来两三年的重要增长点。

增长稳健低估值,分红比例高,首次给予“增持”评级:公司的几款特色专科药将继续是未来两到三年的重要增长动力,预计16 年有消化道系统的新产品推出市场,同时公司在手现金充裕,存在一定的产品并购预期。我们预计公司2016-2018 年EPS 分别为0.45/0.54/0.64 元人民币;对应16-18 年市盈率分别为10.5/8.7/7.3 倍,低于行业水平。首次给予增持评级,目标价6.5 港元,对应2016 年12 倍PE。

风险提示:招标带来价格压力,原料业务竞争加剧。