海天味业年报点评:主动进行变革,2015稳健收官

投资建议:预计公司2016-2018年EPS分别为1.09/1.28/1.48元,对应PE分别为26/22/19X,维持“推荐”评级。

投资要点:

事件:公司发布2015年年报,2015年实现营业收入112.94亿,同比增长15.05%,实现归母净利润25.10亿,同比增长20.06%。扣非后净利润24.39亿,同比增长21.49%;单Q4收入和归母净利润分别同比增长24.90%和19.91%,环比增长加快,完成了2015年限制性股票解禁目标。总体业绩基本符合预期。

分产品看,调味酱、蚝油快速增长,酱油增速放缓:2015年酱油/调味酱/蚝油收入分别实现收入67.17/18.13/17.77亿,分别同比增长6.62%/18.23%/32.88%,销量分别增长3.87%/13.11%/29.96%,对应的价格因素对收入增长的贡献分别为2.75%/5.12%/2.92%。酱油收入占比降至59.47%(14年为68%)。2015年整体来看,公司三大类产品结构继续保持稳步提升,销量上可以看出规模大的酱油增速放缓,而相对量小的调味酱和蚝油增速较快。酱油大类出现收入放缓,然而我们预期公司通过强大的品牌和渠道优势,能够实现品类不断延伸,同时这些品类集中度皆低于酱油,有很大开拓空间。预计随着醋/料酒产能不断释放,能够成为新的增长点。

分区域看,中西部地区仍然保持快速增长:2015年中部和西部这两块营收分别为接近20亿和10亿,分别同比增长18.09%/22.04%;北部地区收入超过30亿,增长13.73%,增速尚可;东部和南部收入皆在25亿左右,分别同比增长10.70%和15.26%。从不同区域的增速来看,相对均衡、渠道继续下沉。公司经销商数量增长至2600多家,联盟商达到1600多家,覆盖的地级市和县份数量分别为320多个和1400多个,渠道广度和深度继续加强。

调味品行业增长放缓,公司主动进行调整和改革:受宏观经济的影响,行业增速放缓,同时调味品行业集中度不高,,产品结构持续升级,增长相对稳健。公司2015年主动优化市场和销售战略,销售费用增长16.83%;此外改善了薪酬体系,使得业绩基本达到之前制定的目标。另外公司提前进行产品布局,并加快技改和产能扩建,年报中2016年公司业绩增长目标为收入和利润分别增长15%和20%。

风险提示:下游需求疲弱、行业竞争激烈等。