中国证券经纪及资产管理:更新预测以反映年初的疲软表现,推出2018年预测

综合分析光大证券/招商证券业绩:自营交易推动2015年四季度盈利反弹;经纪/净利息业务压力和交易敞口依然较高

券商1月份发布的2015年业绩快报显示2015年四季度整体盈利季环比反弹约58%(同比增长约24%),基本回升至2015年一季度水平。光大证券/招商证券上周发布的业绩报告显示:1)得益于交易回报率上升(四季度沪深300指数上涨16%,而三季度下跌28%),自营交易收入成为盈利反弹的主要推动因素。我们估算,截至2015年底,券商于去年7/9月通过证金公司投资的A股资产公允价值下降了5-6%,这一表现可能好于市场预期。2)投资余额季环比大致持平,而总资产因为客户存款下降而小幅收缩,使得交易敞口仍处于高位(三季度证券投资在总资产中的平均占比为28%)。3)经纪佣金率继续以较快的速度下滑;我们估算行业佣金率可能同比下降约25%至5.0个基点左右,我们研究范围内券商的佣金率或为4.4个基点。4)四季度净利息收入环比下滑,因为零售交易/融资融券活动走软。

2016年前两个月开局疲软;因为交易额降低而下调盈利/目标价格预测

由于A股市场走低和换手率下降,2016年交易额大幅回落(今年前两个月日均交易额为5,190亿元,而2015年四季度为9,140元)。年初至今,两融余额下降人民币3,300亿元至8,440亿元。今年前两个月,我们所研究A股券商股的收入/盈利总额分别同比下滑了56%/78%,交易亏损是原因之一。我们认为2016年交易收入的可预见性依然较低,因为券商对冲股票仓位的能力有限。为了反映年初的疲弱表现,我们因经纪业务/净利息收入走低而将2016/17年盈利预测平均下调了10%/15%,并推出了2018年预测。我们预计2016/17/18年盈利同比增速将放缓至-33%/0%/+13%,平均净资产回报率降至9.9%/9.3%/9.8%。由于净资产回报率和人民币兑港元汇率走低,我们将所覆盖A/H券商股基于市净率vs.净资产回报率的12个月目标价格平均下调了6%/14%。我们调整后的目标价格平均对应1.4倍的2016年预期市净率(此前为1.5倍)。

券商板块将因盈利不振而保持区间波动;看好投行/资管业务占比较高且估值更具吸引力的券商股

我们认为大型券商的资产负债表可预见性依然较高,从而为中期增长奠定了坚实的基础,但短期盈利可能因为交易额走低和交易业绩波动而依然不振。我们预计券商板块仍将保持区间波动(H/A股12个月预期市净率的历史谷底约为0.9倍/1.2倍);我们看好投行/资管收入占比较高、经纪/净利息收入占比较低且估值更具吸引力的个股。买入:海通证券H股和中金公司。